万华化学(600309)：TDI竞争格局优化 福建TDI扩建夯实龙头地位

　　核心观点：

   　　据万华化学官网，2023 年9 月12 日，公司公示福建TDI 二期扩建33万吨/年项目环评，公司拟在福建工业园建设年产33 万吨TDI 的工艺装置（硝化、氢化、光气化）、辅助装置及公用工程装置。

   　　异氰酸酯生产难度高，受益于MDI 技术平移，公司TDI 生产运营全球领先。根据公司科技成果登记及专利，异氰酸酯生产过程中，硝化、氢化、光气化均为高危性、高壁垒反应，在核心反应过程光气化过程中，公司研发出高效液膜射流光气化反应技术，实现冷热一步光气化反应，突破大规模生产的瓶颈。公司福建25 万吨TDI 装置于23 年5 月投产，开车即满产，TDI 产品纯度99.99%，达到世界领先水平；公司单套TDI装置产能30 万吨，投资成本低、运营效率高，生产成本具有领先优势。

   　　TDI 供应格局持续优化，公司TDI 市占率已实现全球第一，福建TDI33万吨扩建项目夯实龙头地位。据公司收购巨力公告及隆众资讯，公司拥有烟台TDI 装置（30 万吨）、欧洲BC 装置（25 万吨）外，过去三年收购整合福建东南电化（原10 万吨已于2 月停产，现万华福建25 万吨于5 月投产）、巨力TDI 业务（烟台8 万吨停产，新疆15 万吨），后通过技术改造和装置投资，目前公司TDI 产能95 万吨，市占率为29%，为全球最大的TDI 供应商。万华福建将再新建一套33 万吨TDI 装置，至2025 年TDI 产能规模将超过128 万吨。行业竞争对手方面，科思创TDI项目没有扩产计划，巴斯夫将关闭德国30 万吨TDI 装置，东曹2.5 万吨TDI 将于2023 年退出，三井计划于2025 年将TDI 产能由12 万吨年产能减产到5 万吨。TDI 格局持续优化，公司将持续扩大领先优势。

   　　盈利预测及投资建议。预计23-25 年公司EPS 分别为5.53、7.27、8.62元/股，结合可比公司估值及产品周期低位，维持合理价值117.44 元/股，维持“买入”评级。

   　　风险提示。新项目投产推迟；下游需求不及预期；原油价格大幅波动。