昱能科技(688348)：最差的时候已经过去 微逆价格体系坚挺

　　维持“增持”评级。受行业去库影响，下调公司23-25年EPS分别为2.50（-4.89）元、5.98（-6.64）元、8.93（-10.21）元。参考可比公司估值，且考虑微逆未来渗透率持续提升，叠加公司在壁垒更高的美国市场拥有较高份额，给予公司2024 年PE 25X，下调目标价至149.55（-107.03）元，维持增持评级。

   　　最差的时候已经过去，微逆价格体系坚挺。公司前三季度实现营收9.69亿元，同比+4.38%，归母净利润1.80 亿元，同比-28.65%，其中Q3 营收3.1 亿元，同比-27.88%，环比+39.64%，归母净利润0.46 亿元，同比-28%，环比+178.93%。Q3 毛利率 39.96%，同比+0.98pcts，环比-1.14pcts，毛利率继续维持稳定。净利率13.73%，同比-15.08pcts，环比+7.73pcts，净利率同比下滑主要为费用持续投放而收入增长放缓所致。

   　　24Q1/2 完成去库，四季度工商业储能带来增量。公司Q3 微逆收入2.35亿元，环比+53%，Q3 美国收入占比提升至27%，反映欧洲和美国需求环比向上，预计拉美需求在Q4 触底后反弹。Q3 公司库存仍然较高，其中成品9.7 亿元，其中海外仓库7.65 亿元，境内在途成品2.05 亿元，预计24Q1/24Q2 陆续完成去库。我们预计Q4 微逆销量较Q3 持平或略有增长，公司在屋顶、工商业等专业市场实力较强，预计23Q4 及24 年毛利率继续维持稳定。公司持续发力工商业储能，Q4 有望贡献额外收入。

   　　催化剂：微逆渗透率提升超预期，储能业务拓展顺利。

   　　风险提示：新产品开发不及预期，微逆市场竞争加剧。