石头科技(688169)：产品驱动 内外销乘风而起

公司竞争力：团队优秀，技术过硬。公司的创始人团队均来自微软、华为等企业，产业背景深厚，为产品设计和研发打下坚实基础。凭借大量的研发投入，公司在LDS SLAM 产品领域已经取得较强竞争力，性价比不断提升，目前已成为全局规划式产品主流。

    内销：赛道景气向上，公司聚焦核心产品。（1）国内市场：长期来看，我国扫地机渗透率处于较低水平（根据欧睿等数据，内陆/沿海分别为0.4%/5%），未来随国内收入水平提升，有望进一步提升渗透率。长周期下短期增长依靠产品创新驱动需求，扫地机可选属性较强，产品驱动消费者需求，渗透率速度取决于产品的好用程度。同样，品牌间份额的此消彼长主要依靠产品拉力。（2）石头策略：公司致力于聚焦旗舰产品，强化消费者对其高端品牌的认知，根据头豹研究院的数据，2017-2019 年内销份额提升10.4pct 至11.1%。

    外销：制造优势在渠道红利下释放，增长可持续性较强。（1）海外市场：消费者教育较为充分，但扫地机渗透率提升及结构升级仍有空间。

    根据IFR 等数据，2019 年全球扫地机渗透率（扫地机/吸尘器）仅为17%，仍有提升空间。同时海外向全局规划类产品升级空间较大。（2）石头策略：借力跨境电商，输出极致产品。根据iRobot 年报，2019 年石头科技在EMEA（欧洲、中东及非洲）区域市占率达9%。公司高端价位上极具性价比的优势，并引导欧洲消费需求向全局规划类转化。随海外跨境电商和线下渠道铺设，公司有望更快速扩大海外市场份额。

    盈利预测与估值：我们预测2020-2022 年公司归母净利润分别为12.48、15.35、18.39 亿元，同比增长59.4%、23.0%、19.8%。考虑到可比公司估值，以及公司所处赛道增速好于一般小家电行业，给予2021 年40x PE，对应合理价值920.8 元/股，“买入”评级。

    风险提示：扫地机市场增速不及预期，行业竞争加剧等。