万华化学(600309)：2020年圆满收官 全球化工巨头稳步扩张

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   　　公司公告2020 年年报，全年公司全年实现营业收入734.33 亿，同比增长7.91%，归母净利润100.41 亿，同比下滑1.68%，拟10 派13。2020 年第四季度公司实现营业收入242.01 亿，同比增长24.04%，归母净利润46.92 亿，同比增长110.35%，环比增长86.63%。

   　　产品价格回归理性，公司盈利能力逐季提升

   　　2020 年全球经济受疫情冲击，国际油价大跌，公司聚氨酯、石化产品价格均出现大幅下跌，随着全球经济恢复，公司主要产品价格下半年均恢复性上涨，全年来看：聚合MDI 均价约14784 元/吨，同增7.17%；纯MDI 均价约17490 元/吨，同降10.7%，其余产品均价涨跌不一。在极端宏观经济环境下，得益于优异的经营管理及成本控制能力，公司依然实现百亿利润，周期性明显减弱。

   　　分季度来看，公司主要产品价格呈上升趋势，以聚合MDI 为例，一至四季度均价分别为12800、11953、14463、20092 元/吨，主要受益于MDI 价格提升，2020 年一至四季度公司分别实现利润13.77、14.58、25.14、46.92 亿，第四季度利润还创历史新高。

   　　MDI 景气延续，公司新项目陆续投产

   　　进入2021 年，海外巨头MDI 装置陆续检修，MDI 供给始终偏紧，聚合MDI 价格已震荡上行至约23000 元/吨，受益于全球经济复苏，同时MDI 寡头格局下供给有限，将长期保持高盈利。2020 年公司百万吨乙烯项目、13万吨PC 项目等项目顺利投产， 2021 年MDI 通过技改扩产50 万吨，同时公司第二套PO/SM 装置计划于2021 年下半年投产； 在福建续建40 万吨MDI装置，将TDI 产能扩产至25 万吨；推进PBAT 生物降解聚酯以及尼龙6 等新材料项目，长期发展可期。

   　　成长中的全球综合性化工巨头，维持“强烈推荐”评级公司是全球MDI 寡头之一，稳固的行业格局下MDI 将保持较高的盈利水平，石化业务为新材料提供原料保障，持续高研发及完善的激励机制将推动公司在精细化工领域不断发展，未来将成为全球综合性化工巨头。考虑到MDI 行业回暖，我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为164.90、207.49、246.86 亿元，当前股价对应PE 分别为22、17、15 倍，维持“强烈推荐”评级。

   　　风险提示：产品价格大幅下跌，新项目投产不及预期，安全生产事故