中炬高新(600872)：20年稳健增长 21年收入目标加速

20 年主业营收稳健增长，21 年收入目标加速

    3.24 日发布2020 年年报，20 年实现营收51.2 亿（同比+9.6%），归母净利润8.9 亿（同比+24.0%），业绩表现符合预期（前期业绩快报归母净利同比+24.0%）；其中20Q4 营收13.1 亿（同比+14.8%），归母净利2.2 亿（同比+28.8%）。2021 年公司营收目标61 亿（同比+19.1%），归母净利9.85亿（同比+10.7%），21 年收入目标较高，成本上涨背景下利润增速目标低于收入增速，公司将在渠道下沉与开发/品类扩张/品牌建设/市场推广/加强激励/产能建设等多维度发力以期实现公司的经营目标，我们看好公司中长期的成长空间，我们预计公司21-23 年EPS 1.26/1.51/1.78 元，维持“增持”。

    主业稳健增长，渠道开发扩张有望加速

    产品端，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他调味品营收31.2/4.9/6.0/7.1 亿，同比+8.4%/-6.2%/+35.0%/+21.8%，销量同比+12.5%/-6.7%/+16.6%/25.9%，吨价同比-3.6%/+0.6%/+15.8%/-3.3%，酱油营收稳健增长，食用油/其他调味品收入增速亮眼，公司将坚持1+N 多品类发展战略。渠道端，C 端/B 端营收37.4/12.4 亿，同比16.8%/-2.0%，系疫情影响下营销重点向C 端转移，公司未来将在保持C 端竞争力的同时在B 端通过餐饮活动与两店建设结合，打造标杆市场，开发餐饮渠道；截至20 年底，公司经销商1421 家，净增370 家，同比+35.2%，经销网络加速扩张。

    20 年主业盈利能力有所提升，产能扩张/规模化有望带动降本提效20 年子公司美味鲜（调味品主业）综合毛利率41.8%，同比+2.2pct（主要系全年原材料成本同比下降），但20Q4 开始原材料（大豆等）成本上涨导致20Q4 毛利率同比-0.58pct 至40.66%。分产品，酱油/鸡精鸡粉/食用油毛利率为48.7%/43.1%/14.9%，同比+2.9/3.7/1.8pct。20 年美味鲜销售费用率同比+1.2pct 至11.2%，管理费用率同比-0.8pct 至4.4%，最终推动美味鲜净利率同比+1.0pct 至18.9%。展望未来，我们预计21 年成本端仍将承压，但中长期看，规模化有望带动公司降本提效（公司预计中山技改于22年10 月完成投产，较现有产能提升27 万吨；阳西新增产能也将逐步释放）。

    “五年双百”目标稳步推进，维持“增持”评级公司未来在餐饮渠道发力/主力市场渠道下沉/空白市场加速扩张有望推动“五年双百”（19 至23 年实现健康食品年营收过百亿、年产销过百万吨）计划顺利推进，我们维持盈利预测，预计21-22 年EPS 为1.26/1.51 元，引入23 年EPS 预测为1.78 元，参考可比公司21 平均PE47x（Wind 一致预期），给予其21 年47xPE，维持目标价59.22 元，维持“增持”评级。

    风险提示：食品安全问题，全国化进程不及预期，市场竞争超出预期。