安井食品(603345)：海内外扩张并举 巩固龙头地位

　　公司近况

   　　公司3 月29 日发布公告，涉及两则事项。1）公司以总计约523万英镑收购位于英国的标的企业ORIENTAL FOOD EXPRESS LIMITED并对其进行增资。2）计划以约13.6 亿元人民币投资建设山东生产基地项目。全部达产后预计年产20 万吨速冻食品。

   　　评论

   　　公司计划山东建厂，或可基于原材料产地优势做高性价比。公司计划在山东建设20 万吨生产基地，我们认为一方面安井可借助山东地理位置辐射华东和华北两大主力市场，进一步扩大“销地产”

   　　优势；另一方面，因猪肉价格上涨等原因，公司2019年原材料采购额中鸡肉占比上升3.5ppt 达到27%，鸡肉的战略重要性提升，而山东是我国鸡肉主力产区之一，公司或可借助产地优势进一步做高性价比，提高市占率。

   　　收购英国速冻企业，试水欧洲速冻市场，打开向上增长空间。根据公司官网信息， 英国功夫食品（ ORIENTAL FOOD EXPRESSLIMITED）主要在英国及欧洲市场经营两大产品系列：水饺及火锅肉卷产品；至2020 年9 月公司净利润率11.4%，ROE36.7%，安井收购价对应2019 年18x PE，并表后或可增厚安井利润率水平。此次收购安井可获得英国及欧洲市场的生产牌照；且标的公司亦有面向B 端业务，安井或可在具体运营上输出经验，为其海外扩张之路积累经验。对标日本速冻食品龙头日冷，其在2012年收购主营亚洲速冻食品的InnovAsian Cuisine 进军美国，经过日冷的经验输出，其速冻食品亚洲菜片类目市场占有率从2016 年的9%，全美第四提升到2020 年3 月19%，全美第二。

   　　海内外扩张并举，安井正不断巩固其速冻食品龙头地位，未来关注渠道承接产能落地能力。根据我们的测算，速冻食品上市企业2020-2025 年产能CAGR 为13%，与行业增速相当，行业供给处于紧平衡。而安井扩产速度极大领先于其他竞争对手的扩产速度，或可带动其快速占领市场份额，巩固龙头地位。我们认为未来其渠道承接产能落地的能力将至关重要，目前安井正积极依托“冻品先生”实现终端门店加盟模式扩张，加盟店主要销售“安井+冻品先生”产品，后续门店扩张表现值得关注。

   　　估值建议

   　　我们维持当前盈利预测。我们维持目标价238.8 元，对应2022 年60x P/E，当前股价交易于2022 年51.7x P/E，目前市场价格较目标价有16.0%上行空间，维持跑赢行业评级。

   　　风险

   　　竞争对手扩张削弱性价比优势，前期产能扩张引发价格战，前期产能扩张导致资产负债率提升，价格战加剧导致盈利不及预期，火锅料同质化致市占率下降，原材料价格波动，食品安全。