长城汽车(601633)：2021年归母净利润有望高增长

2020 年净利润同比增长19%

    长城汽车3 月30 日发布2020 年财务业绩：收入同比增长7%至1,033 亿元；归母净利润同比增长19%至54 亿元，符合华泰预测（54 亿元）。我们认为公司自2H20 起进入较强的新产品周期，进而驱动收入和归母净利润增长。我们预计公司2021/2022/2023 年EPS 为1.08/1.32/1.44 元，维持“增持”评级。

    2020 年销量维持增长

    2020 年长城汽车销量同比增长5%至111 万辆。皮卡销量同比增长51%至22.5 万辆。欧拉品牌汽车销量同比增长45%至5.6 万辆。哈弗品牌汽车销量同比下降3%至75 万辆。WEY 品牌汽车销量同比下滑22%至7.9 万辆。

    总体而言，我们认为在新冠疫情影响背景下，公司销量表现较为亮眼。展望2021 年，我们预计公司销量将在新品产品周期中保持较好的增长势头。

    4Q20 经营同比改善

    长城汽车4Q20 经营呈现同比改善态势：毛利率为18.3%（4Q19 为17.9%），销售费用率为4.4%（4Q19 为4.6%），管理费用率为2.5%（4Q19 为2.5%），研发费用率为2.8%（4Q19 为3.7%），净利率为6.8%（4Q19 为4.7%）。

    我们认为经营改善主要得益于销量增长带来的规模效应。

    发行可转债为新项目提供资金支持

    长城汽车3 月13 日公告拟发行A 股可转债的计划，为新项目提供资金支持。

    根据公司公告，长城汽车计划通过可转债筹资人民币35 亿元，并向新车型研发计划投资总计人民币63 亿元。截至3 月29 日，长城汽车发行可转债申请获得中国证监会审核通过。我们认为发行可转债将有助长城汽车新项目的顺利开展。

    维持“增持”评级

    考虑到2021 年推出的新车型可能在爬坡阶段产生更高的期间费用，我们将2021/2022 归母净利润预测小幅下调3/5%至99亿/121 亿元。我们预计2023年归母净利润为132 亿元。可比公司2021 年Wind 一致预期PE 均值为33x（前值42x），我们考虑到公司业绩增长前景较好，基于40x 2021E PE 给予公司目标价43.20 元（前值51.06 元），维持“增持”评级。

    风险提示：1）销量弱于预期；2）利润率不及预期。