贵州茅台(600519)年报点评：迈步十四五 扎实推进品牌顶层设计、结构升级

事件2020 全年公司实现营业总收入979.93 亿元，同比增长10.29%，营业收入949.15 亿元，同比增长11.10%；实现归母净利润466.97 亿元，同比增长13.33%，扣非归母净利润470.16 亿元，同比增长13.55%。

    公司总体增长稳健，销量微降仍然圆满完成经营目标，利润增速高于收入增速 2020 全年公司实现酒类销售量6.41 万吨，同比-0.91%。

    对比前期公司披露经营核算数据收入、净利均10%的预计，收入增速基本符合，净利润增速高出3 个百分点。

    二三季度略受疫情影响，四季度明显恢复，Q4 利润增速高于收入增速6.61PCT 从单季度数据来看，20Q1-4 公司营业收入分别为244.05、195.47、232.62、277.00 亿元，同比增速分别为12.76、9.55、8.46、13.09%；归母净利润分别为130.94、95.08、112.25、128.70 亿元，同比增速分别为16.69、8.92、6.87、19.70%。

    2020 全年直销渠道增长显著，直销渠道快速放量对公司毛利率提升贡献明显2020 全年，公司直销、批发代理分别实现销售收入132.40、815.82 亿元，同比增速82.66、4.46%，同期销售量增速为48.28、-3.02%，直销渠道占整体收入比例快速提升5.47 个百分点至13.96%。直销、批发代理渠道毛利率分别为95.62、90.80%，同比变动0.61、-0.23PCT。

    加强品牌顶层设计，做优做强品牌文化“十四五”规划期间，贵州茅台将坚持稳中求进，聚主业、调结构、强配套、构生态为发展思路，筑牢“质量、安全、环保”三条生命线，推进品质茅台、绿色茅台、活力茅台、文化茅台和阳光茅台建设，巩固茅台酒世界蒸馏酒第一品牌地位。

    投资建议 预计公司2021-2023 年度营业收入分别为1116.05、1280.66、1480.83 亿元，同比增长13.89、14.75、15.63%，归母净利润541.58、626.28、729.43 亿元，同比增长15.98、15.64、16.47%，对应2021-2023年EPS 为43.11、49.86、58.07 元，目前价格对应PE 倍数为47、41、35，“推荐”评级。

    风险提示 食品安全的风险；下游需求疲软的风险；直营投放不及预期的风险。