长城汽车(601633)：产品结构优化 单车盈利提升

　　事件

   　　公司发布2021 年中期业绩快报，21H1 实现营收621.59 亿元，同比+73.00%，归母净利34.98 亿元，同比+205.19%。单季看，21Q2 实现营收310.42 亿元，同比+32.02%，环比-0.24%，实现归母净利18.59 亿元，同比+3.51%，环比+13.42%，扣非归母净利润14.96 亿元，同比-3.6%，环比+12.01%。

   　　简评

   　　Q2 收入环比微降， ASP 环比提升对冲销量下滑的影响受缺芯影响，21Q2 公司销量环比下滑17.5%，但收入仅环比下滑0.24%。

   　　预计这得益于公司ASP 环比提升。我们简单测算，Q2 公司ASP 约11.11万元，环比提升1.93 万元，为近年单季度最高水平。ASP 提升源自销量结构的改善，Q2 均价较高的坦克品牌和Wey 品牌销量占比环比提升（坦克品牌销量占比为6.7%，环比+2.5pct，Wey 品牌销量占比4.0%，环比+0.6pct），而均价较低的哈弗品牌销量占比环比-5.3pct。下半年随着坦克300 产能释放，Wey 品牌新车上市，公司ASP 有望继续提升。

   　　Q2 单车盈利能力提升有所显现，原材料涨价压制利润弹性，在收入同比增长32%的情况下，公司Q2 扣非归母净利润同比下滑3.6%，我们认为主要是受原材料涨价的影响。而环比看，Q2 收入环比略有下滑，但扣非归母净利润环比增长12%，考虑到今年Q1 和Q2 均受到原材料涨价的影响，Q2 利润环比增长源自产品结构优化，平均单车利润改善。我们简单测算，Q2 单车扣非利润为0.54 万元，环比增加0.14 万元。我们认为，原材料涨价已经基本见顶，同时当前公司库存水平较低，可维持较低的折扣，下半年平均单车盈利能有望进一步提升。

   　　中期市场需求把控优异，长期体制变革完成带来增量潜力主机厂现阶段竞争核心在于比拼市场需求把控能力，公司该项能力已被证明：欧拉、坦克持续热销。公司21H2 后续将推出玛奇朵、拿铁、闪电猫、朋克猫等多款产品，预计将持续为公司带来业绩预期；长期看，主机厂比拼体制，长城已宣布向全球化科技公司转型，并已搭建“强后台+大中台+小前台”的3.0 版本组织架构来适应智能化电动化大潮，领先行业。我们认为，公司中长期看各项优势均已浮现，目前潜力仍未见顶，后续向上空间仍充足。

   　　投资建议：短期缺芯缓解释放弹性，长期内在变革支撑品牌向上自主品牌向上的大背景持续，公司主抓新能源+智能化，支撑产品力提升；此外公司加速向全球化科技公司转型，体制变革给予持续性上升拉力。

   　　持续看好公司作为一线自主崛起核心品种，强势产品周期放量。我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为90/123/149 亿元，EPS 分别为0.98/1.34/1.62 元，维持“买入”评级。

   　　风险提示：缺芯影响仍在，新车型替换速度不及预期等