安井食品(603345)2021年半年报点评：预制菜肴正发力 渠道下沉显成效

　　事件：公司发布 2021 年半年报，2021H1 实现收入38.94 亿元，同比增长36.49%；归母净利润3.48 亿元，同比增长33.83%；扣非后归母净利润3.04 亿元，同比增长31.18%，基本EPS 为1.45 元，稀释后EPS 为1.43 元。其中2021Q2 实现收入20.1 亿元，同比增长27.68%；归母净利润1.74 亿元，同比增长1.19%；扣非后归母净利润1.48 亿元，同比降低3.99%，基本EPS 为0.71 元，稀释后EPS 为0.72 元。

   　　点评：菜肴制品正发力，渠道下沉成效显著。公司2021H1/Q2 营收分别为38.94/20.1 亿元。分产品看，二季度面米/肉/鱼糜/菜肴制品分别营收4.88/4.89/7.6/2.63 亿元，同比增19.17%/23.33%/18.36%/109.69%，菜肴制品高增长系虾滑系列及冻品先生增量所致。分渠道看，二季度经销/商超/特通/电商分别营收18.17/1.33/0.37/0.22 亿元，同比变35.22%/-32.2%/64.62%/102.97%，商超渠道因线上渠道分流和高基数影响有所回落，同时电商渠道因低基数增长较快。分地区看，二季度东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南分别营收2.35/2.54/9.86/1.21/2.25/ 0.86/1.04 亿元，同比增40.01%/15.04%/26.04%/14.96%/33.58%/49.4%/42.98%，经销商数量分别净增16/12/26/16/4/12/14 家至113/137/457/157/141/67/151 家，总数达1223家，公司加强产品销售推广和渠道开发，新品和次新品增量较高。

   　　渠道冲击成本压力仍存，费用调整面向变革。2021H1/Q2 毛利率分别为24.05%/21.77%，同比降4.46/6.62pct，预计剔除会计变更影响后同比降2-3pct，上半年高毛利商品较多的商超收入下滑影响产品结构，预计下半年高毛利菜肴发力以及肉制品成本降低将缓解压力；净利率分别为8.93%/8.67%，同比降0.18/2.27pct。销售费用率为9.13%/7.38%，同比降2.2/2.02pct，公司增加业务人员并涨薪以下沉渠道，宣传费预计将随渠道变革适当调整；管理费用率为3.2%/3.05%，同比降1.5/1.06pct，系分摊股权激励股份支付费用影响所致；研发费用率为0.97%/1.03%，同比降0.2/0.18pct；财务费用率-0.06%/-0.1%，同比降0.26/0.36pct，系利息收支变化。

   　　盈利预测：渠道下沉稳步推进，菜肴新品发力与冻品先生推动带来广阔前景，公司作为国内速冻龙头优势不减。预计2021-2023 年EPS 为3.60、4.91、6.31 元，对应PE 分别为50X、37X、29X。维持“买入”评级。

   　　风险提示：原材料价格波动，食品安全问题，盈利预测不及预期