华韩整形(430335)：收入增长符合预期 江苏区域“1+N”深度布局初见成效

　　报告导读

   　　南医大友谊旗舰医院“1+N”省内扩张初见成效，收入稳健增长符合预期。

   　　投资要点

   　　事件：公司公布21 年半报，营收达4.87 亿（同比+23.9%）；净利润达6134.0万（同比+12.2%）；归母净利达5599.4 万（同比+13.3%）。

   　　江苏“1+N”深度布局初见成效，异地并购医院稳健增长。各机构来看，（1）南医大友谊旗舰医院+开业门诊部（扬州、常州、无锡、苏州、南通门诊部）贡献收入2.06 亿，同比增长29%，其中门诊部贡献954 万的收入增量；净利润3760 万（同比+20%），对应净利率18%。（2）南京华韩奇致作为公司第二大医院，自2018 年扩建以来成长迅猛，21H1 收入达9756 万（同比+ 31%），净利率高达14%（同比+4pp）。（3）异地并购医院青岛华韩/北京华韩/四川悦好/长沙华韩收入分别为5133/4574/4731/3863 万，同比增长19%/16%/12%/12%。（4）21 年1 月设立的海南国际整形美容医院尚处筹备期，未贡献业绩。

   　　整形业务恢复良好，轻医美业务延续高增。公司以整形业务起家，南医大旗舰医院作为三级整形外科医院，具备开展四级复杂手术的资质。21H1 整形业务恢复态势良好，贡献收入3.2 亿，同比增长21%。公司近年持续加码轻医美业务，2

   　　1H1 轻医美贡献1.5 亿收入（占比30.7%），同比增长32.2%。

   　　21 年以来南医大旗舰医院旗下苏州和南通门诊部新开业，盐城、镇江和泰州门诊部尚在筹备中，预计随着门诊部的迅速扩张，公司轻医美业务占比将进一步提升。

   　　费用端恢复性增长，利润有所波动。公司21H1 毛利率为48%（同比-2.8pp），主要系新租赁准则下营业成本增加，去年疫情优惠政策取消以及新设门诊部亏损。费用端来看，期间管理费用为14.2%（同比-1.8pp），系公司运营管理模式成熟，收入稳健增长的同时规模效应显现。销售费用为18.4%(同比+0.2pp），主要由于去年疫情期间减少广告投入，疫情后呈现恢复性增长；研发费用为1.2%（同比-0.7pp）。21H1 净利润为6134 万，归母净利为5599万，同比增加13.3%。

   　　盈利预测：我们认为公司作为江苏医美机构龙头，旗下南医大友谊旗舰医院品牌优势明显，门诊部省内扩张迅速，异地并购医院增长稳健。考虑到21 年江苏地区疫情有所反复，8

   　　月公司南京两家医院及部分门诊部已停诊，

   　　预计2021/22/23 年公司收入同比增长15%/19%/16%至10.2/12.1/14.0 亿元，归母净利同比增长15%/32%/25%至1.2/1.6/2.1 亿元，对应当前市值PE 为28/22/17X，值得长期重点关注，考虑估值，维持“增持”评级。

   　　风险提示 ：疫情影响消费环境；门诊部扩张进度不及预期的风险；核心管理人员或明星医生流失的风险；发生医疗事故导致公司品牌受损的风险