寒武纪(688256)：边缘计算引领成长 关注产品升级

　　3Q21 创新业务和ToB 业务支撑业绩增长，扣非利润增速较高寒武纪公告3Q21 业绩，单季度营收8,455 万元（YoY+20%，QoQ-17%）；归母净利润-2.38 亿元（YoY-121%，QoQ-28%），研发投入2.89 亿元（YoY+85%，QoQ+31%）。我们维持21/22/23 年营收7.03/10.31/15.08 亿元的预期，归母净利润-9.27/-9.42/-7.99 亿元的预期，对应EPS-2.32/-2.36/-2.00 元。参考可比公司2023 年一致预期均值16.03 倍PS 估值，给予2023年42 倍PS 估值（溢价基于我们认为公司是国内少有在AI 芯片等相关领域能够直接对标英伟达等全球龙头的），维持目标价158.33 元及买入评级。

   　　3Q21 业绩回顾：预计营收结构变化影响毛利率水平，坚定推进研发公司在3Q21 保证了营收的稳定增长。边缘智能芯片思元220 及加速卡产品继1H21 快速增长后依然保持稳定增长，公司与多家行业头部客户实现了产品导入和规模出货。云端产品线继续服务于互联网、金融等行业，思元290产品需求稳定增长，公司继续推进OCR、语音处理、自然语言处理、智慧畜牧等应用。单季度毛利率47.14%（YoY -1.55ppt，QoQ -8.97ppt），变化主要体现了公司产品结构的波动，我们预计边缘产品的占比依然会继续提升。

   　　公司三费绝对值继续呈现环比提升，同比增速均超过65%以上，体现了公司进一步扩张人员规模的经营阶段，且公司坚定不移推进研发。

   　　4Q21&2022 展望：短期集群业务仍有希望年内落地，长期关注产品升级前三季度公司的智能机群业务均没有实现规模业绩贡献，我们认为类似往年，4Q21 仍将有大规模的集群应用落地推动公司营收环比大幅提升。另外，公司1H21 推出了第四代智能处理器微架构（MLUarch03）和商用智能处理器指令集（MLUv03）。相较于前一代产品，在计算单元、多核处理、控制指令、计算指令、访存能效和可编译性等多方面均实现了优化和提升。我们认为公司下一代产品有望在2022 年落地并贡献新的成长性。

   　　关注公司长期技术成长，目标价158.33 元，维持买入评级我们认为公司所在的AI 芯片市场需求依然旺盛，同时公司的产品和生态建设日益完善，产品侧覆盖端边云，并提供更多场景的AI；生态侧服务互联网、金融和越来越多实业客户。随着明年公司产品的进一步成熟，公司有望实现加速成长。我们维持21/22/23 年营收7.03/10.31/15.08 亿元的预期，归母净利润-9.27/-9.42/-7.99 亿元的预期，对应EPS-2.32/-2.36/-2.00 元。

   　　参考可比公司2023 年一致预期均值16.03 倍PS 估值，给予2023 年42 倍PS 估值，维持目标价158.33 元及买入评级。

   　　风险提示：行业竞争加剧；研发投入过高对业绩造成影响。