比亚迪(002594)：从“芯”出发 向“新”而行

　　报告导读

   　　比亚迪车型与电池迎来共振，继比亚迪汉打开中高端市场后，DM-i 超级混动车型降维打入中低端市场；同时，自研的刀片电池凭借“安全性”

   　　和“经济性”外销，开启增长新动力。

   　　投资要点

   　　比亚迪作为新能源车自主龙头企业，自研自产“三电一芯”。整车上，自2020年下半年开始迎来产品周期，我们认为未来公司业绩有望超预期，超预期的驱动因素有以下四点：

   　　驱动因素一：新能源汽车的行业快速增长

   　　新能源汽车加速渗透，龙头自主有望受益。全球三大主力市场新能源汽车快速发展，中美欧在未来五年的CAGR 均超过25%，国内未来五年复合增长率有望达到35%。在海外新能源市场仍依靠政策驱动的情况下，国内新能源市场已经从补贴驱动转换为供给端良性驱动。由于各大车企发力的时间点不同，在行业属性上，新能源汽车的头部集中度更高；在竞争格局上，国内自主品牌全面领先于合资车企，比亚迪作为自主龙头，崛起的速度有望受益。

   　　驱动因素二：精准定位的新车型销量增长

   　　纯电混动双行，新车推入市场即成为爆款。纯电向高端化进军，比亚迪汉定价20 万+，上攻中高端市场，产品力和品牌形象全方面升级，上市一年累计销量突破10 万，打破了20 万以上中国新能源自主品牌轿车的销量天花板，带动后续产品向高端化进军。插混向中低端拓展，三款DM-i 切入12-16 万价格带新能源“蓝海”，销量占据混动车市场的半壁江山，对其他企业形成示范效应，引领国内插混市场革命。

   　　驱动因素三： 电池外供的增量空间超预期

   　　铁锂电池回潮，刀片电池外供空间广阔。随着新能源汽车快速发展，动力电池的市场空间广阔，根据SNE Research 数据2025 年全球动力电池装机量将为1163GWh，比2020 年有超8 倍成长空间；同时随着退补政策的实施，兼具安全性和经济性的LFP 电池在全球范围内回潮。经过十九年LFP 技术积累，比亚迪的刀片电池取得突破，GCTP 技术解决了铁锂电池的续航焦虑，未来外供有望打开市场空间。

   　　驱动因素四： 规模效应降本将提升盈利弹性DM-i 混动车销量持续提升，规模效应凸显。DM-i 超级混沌三款车型推入市场便供不应求，2022 年混动销量有望突破90 万台，公司整体销量有望达到140万辆以上，比亚迪有望成为首个新能源车年销量破百万的自主车企。车企规模效应明显，销量高增长对折旧摊销、研发费用、管理费用等固定成本进行摊薄，使得单车成本下降，预计未来汽车业务的盈利弹性将大幅提升。

   　　盈利预测及估值

   　　公司所处的新能源汽车行业在发展早期，未来空间巨大。随着行业的发展与市场需求的扩大，公司新能源汽车在2021 年下半年开始销量大幅增长；动力电池业务将逐渐开始外供，订单落地电池创收将在不断提高。预计2021-2023 年公司公司营收分别为1976/3209/3962 亿元，YOY 为26%/62%/23%，归母净利润分别为42.8/89.1/124.8 亿元， YOY 分别为1%/108%/40% ； EPS 分别为1.47/3.06/4.29 元/股，对应P/E 分别为205/98/70 倍，首次覆盖，给予“买入”

   　　评级。

   　　风险提示

   　　（1）新能源车需求不及预期；（2）电池业务拓展不及预期；（3）新车销量不及预期。