中国能建(601868)：新能源各业务条线全面发力 有望率先受益火电投资上行

事件：公司发布2022 年中报。报告期内公司实现营收1582.87 亿元，yoy+11.83%，实现归母净利/扣非净利27.94/17.52 亿元，yoy+18.69%/-7.13%。22Q2 单季度实现营收870.11 亿元， yoy+8.44% ， 实现归母净利/ 扣非净利18.33/9.15 亿元，yoy+19.90%/-24.45%。业绩符合预期。

    工程板块收入稳增，工业制造拖累综合毛利率

    勘测设计、工程建设及投资运营业务营收稳增。22H1，公司勘测设计/工程建设/工业制造/投资运营4 大板块营收分别60.68/1304.18/120.65/117.40 亿元，yoy+6.44%/13.39%/-2.05%/+4.76%,营收占比分别3.83%/79.87%/7.37%/7.17%。

    其中：作为基石业务，工程建设板块实现稳健增长，主要系公司部分重点工程项目处于建设高峰期叠加新能源及综合智慧能源营收351.09 亿元、同比高增27.85%所致。

    综合毛利率承压，期间费用率显著改善。22H1，公司主营业务毛利率10.10%，同比下滑2.09pct，主要受工业制板块毛利率下滑拖累；期间费用率方面，报告期内公司期间费用率（不含研发）5.46%，同降0.77pct、显著改善，其中销售费用率/ 管理费用率/ 财务费用率分别为0.47%/3.77%/1.22% ， 同比下降0.09/0.60/0.08pct，其中管理费用率减少主要系人工费、差旅费、办公费下降。

    勘设业务稳健增长，水泥板块阶段性处低谷、民爆板块重组上市稳步推进勘测设计及咨询业务：22H1，公司勘测设计及咨询业务实现营收60.68 亿元，yoy+6.44%，毛利率29.98%，同比基本持平，板块营收增量主要由新能源及综合智慧能源设计业务贡献；工业制造业务：22H1，公司工业制造业务实现营收120.65 亿元，同比下滑2.05%；毛利率17.59%，同比降低6.24pct，其中：受产品市场竞争加剧以及煤炭电力价格和委外劳务成本攀升影响，水泥产品毛利率同比下滑15.67pct；受硝酸铵等原材料价格上涨拖累，民爆产品毛利率下滑6.68pct。8 月1 日，公司发布易普力重组上市预案（修订稿）， 我们认为战略重组有助于公司进一步做强民爆业务，带动工业板块高质发展。

    新能源各条线业务全面发力，装机指标获取节奏超预期营收全面高增：22H1，公司新能源及综合智慧能源勘测设计及咨询/工程建设/投资运营营收分别为6.79/351.08/9.30 亿元，yoy+31.69%/27.85%/54.67%，增速显著高于各业务板块平均水平，对应毛利率36.94%/4.53%/58.64%；投运、在建装机稳步上量：截至22H1 末，公司控股并网装机容量4.81GW（较21 年末增加0.21GW），其中风、光、生物质等新能源控股装机2.78GW（较21 年末增加0.18GW），在建风光新能源项目37个，装机容量合计4.83GW；指标获取超预期：报告期内，公司获取风光新能源开发指标8.37GW，截至22H1 末累计获取新能源开发指标22.26GW。

    抽蓄、储能、氢能业务加速推进，勘设、工程承包、投资多点开花

    抽蓄设计、投资两端发力。旗下广西院先后中标广东、广西等地抽水蓄能勘察设计，子公司葛洲坝集团先后签订湖北蕲春、甘肃白银等9 个抽水蓄能项目投资建设合作协议，新签合同额同比增长 144 倍。

    氢能业务布局加快，有望引领行业发展。22H1，公司签订大连长兴岛、包头固阳等地风光氢储一体化投资项目，承揽河北新能源尚义风光直流微网耦合电解制-储-输氢系统集成与示范工程、宁东可再生能源制氢等项目。8 月19 日，公司投资的兰州新区氢能产业园项目（一期）开工，规划建设“一基地三中心”功能的综合型氢能园区，包括绿氢供应基地、氢能示范应用中心、氢能装备制造中心和氢能研究中心。项目规划面积2.83 平方公里，总投资150 亿元，分三期建设，重点发展集制储运氢、加氢、氢燃料电池研发生产、氢燃料电池汽车制造、氢能产品示范应用“五位一体”的氢能产业链。

    报告期内研发费用率提升，投资空气压缩储能已于7 月开工。22H1 公司研发费用29.42 亿元，同比增长21.26%，对应研发费用率1.86%，同比提升0.14pct，获得专利授权1035 项，同比增长37.6%。2 月11 日，公司旗下中国能建数科集团携手国网湖北电力有限公司投资签约湖北应城300MW 级压缩空气储能电站示范工程，能源转化效率达70%；7 月26 日，该项目正式开工。

    22H1 新签稳增，勘测设计、新能源工程、工业增速亮眼

    结构方面：多板块发力，新签订单高增。22H1，公司累计新签合同额5327.64 亿元，同比增长10.24%。其中：勘测设计及咨询/新能源工程建设/工业制造新签分别95.69/2040.77/139.48 亿元，同比分别高增 58.37%/116.61%/13.27%。我们认为，公司在新能源业务领域具备产业链一体化优势、资金成本优势，有望充分受益能源电力行业建设高景气度，进一步提升市占率。

    区域方面：国内快增、“一带一路”亮点闪现。境内新签合同额3893.65 亿元，同比增长14.27%，海外新签合同额1433.99 亿元，其中“一带一路”沿线市场新签合同额840.53 亿元，同比增长7.99%，主要系公司推动“1＋2＋N＋X”海外管理体制有效运转，加强海外市场布局与国别市场策划，22H1 签订加纳石油炼化、乌兹别克斯坦风电场等多个海外重大项目。能源电力投建营一体化优势显著，成长逻辑有望加速兑现

    火电勘测、工程建设龙头，有望充分受益火电投资上行2H1，国内火电工程投资同比高增长71.8%。前瞻看，全国电力供应保障压力仍然存在，煤电作为支撑性电源，“十四五”核准、建设有望提速。根据电规总院预测，未来三年我国全社会用电量年均增速约5%左右，电力供应仍存较大不确定性，预计未来三年新增煤电装机仅140GW，新增新能源可靠保障容量不足40GW，新能源尚不具备提供与煤电相当的保障能力。我们认为：限电渐远、但未远离，国内电力刚性增长，未来三年全国电力供应保障压力仍存，火电支撑性、储能保障性作用凸显，火电建设有望提速。

    公司作为火电勘测设计、工程建设龙头，有望率先受益下游火电建设景气度提升。

    电网及火电勘测设计实力强劲：旗下中电工程位居全球最具规模的能源勘察设计咨询企业首位，拥有6 家区域性电力工程顾问集团、14 家省级电力设计院，承担全国90%以上的电力规划研究、咨询评审和行业标准制定，完成了80%的火电勘测设计、90%的特高压输电线路勘测设计。

    火电工程承包实力强劲：公司承担全国约60%的火电建设任务。2018-2020 年，公司当年新签火电工程承包订单分别1114、871、1025 亿元（国内+海外口径），占公司当期工程承包新签合同额均值约37%；同期，全国火电电源基本建设投资完成额分别为777、760、553 亿元。

    22H1 勘测设计业务新签高增：22H1，公司勘测设计及咨询业务新签96 亿元，同比高增 58%，勘察设计业务毛利占比11%。2018-2020 年，火电设计占公司勘测设计新签比例均值约22%；

    能源电力投建营一体化优势显著，成长逻辑有望加速兑现我们认为：短期维度看，一方面，公司新能源工程建设/勘测设计订单分别高增116.61%/58.37%，有望支撑公司全年业绩稳健增长，另一方面，能源电力保供背景下、新一轮火电投资景气周期有望开启，公司作为建设龙头有望充分受益；中长期维度看，公司具备新能源、抽蓄投建营一体化优势，新能源控股装机投运有望加速，带动业绩增厚、价值重估。

    盈利预测与投资建议：考虑到公司能源电力投建营一体化优势叠加有望受益火电建设景气周期，预计公司2022-2024 年营业收入3776.76、4571.65、5276.10 亿元，同比增长17.17%、21.05%、15.41%，归母净利润80.63、94.96、111.49 亿元，同比增长23.96%、17.79%、17.40%，对应EPS 为0.19、0.23、0.27 元。现价对应PE 为12.88、10.93、9.31 倍。维持“增持”评级。

    风险提示事件：新能源投资增速不及预期，火电投资增速不及预期