中国中免(601888)：核心渠道合作强化 中免竞争力巩固

出入境免税有望复苏，核心渠道合作关系强化

    伴随防控优化，出入境客流稳步修复，1 月8 日-12 日机场口岸日均出入境人员恢复至19 年同期的11%。中免与免税核心渠道上海机场（600009 CH）合作关系持续加强。我们认为伴随出入境客流回暖，国人出境市内店政策有望落地。维持盈利预测，预计22/23/24E EPS3.39/6.32/8.82 元，维持目标价284.4 元（给予45X23PE，可比公司Wind 一致预期23 年PE 均值40X，免税景气上行，中免龙头优势突出，给予溢价），“买入”。

    出入境客流稳步回暖，市内店政策预期持续升温23 年1 月8 日，我国出入境防控优化政策正式落地。据国家移民局，1 月8日-12 日，全国日均空港口岸出入境人员4.5 万人次，是19 年同期的11%，其中上海浦东客流最多，达到日均1.1 万人次。春节假期出入境客流复苏料将环比持续向上。据携程，截至1 月5 日，兔年春节7 天海外旅游订单较22 年春节增长540%。伴随出入境客流回暖，我们认为北上广等核心城市机场免税收入有望快速修复。此外，市内免税店作为承接消费回流的主要抓手，伴随出入境出行恢复常态化，国人出境市内免税店或受益于政策红利。

    与上海机场利益绑定，核心渠道溢价力持续加强据1 月13 日公告，上海机场拟出资16.98 亿收购Uni-Champion 的32%股权（该部分穿透后核心资产为日上上海、日上中国、中免首都、中免大兴15.68%的股权）和日上互联12.48%股权（为日上线上业务提供专业服务）。

    上海机场为我国免税渠道战略高地，19 年国际旅客吞吐量为3,240 万人次，位居第一，免税销售额151.49 亿（浦东+虹桥）。23/24 年若浦东机场卫星厅免税店经营正常化，日上免税店经营总面积达1.69 万㎡，较19 年9 月前增加115%，免税销售增长潜力较大。本次交易虽未增厚中免短期盈利，但和上海机场合作关系或进一步强化，对于核心渠道的议价能力持续加强。

    免税龙头强者恒强，维持目标价284.4 元，维持“买入”评级据中新网海口，海南省省长冯飞表示23 年海南力争旅游人数/收入增长20/25%，离岛免税购物销售额突破800 亿。出入境客流恢复释放机场渠道经营弹性，国人市内离境政策预期升温或继续催化估值。我们维持22/23/24E EPS3.39/6.32/8.82 元，维持中免目标价284.4 元（给予45X23PE，可比公司Wind 一致预期23 年PE 均值40X，免税景气上行，中免龙头规模优势突出，给予溢价），“买入”。

    风险提示：新冠疫情反复风险；免税政策变动风险；市场竞争加剧风险。