东方雨虹(002271)：激励计划再启动 防水龙头重新起航

　　事项：

   　　东方雨虹发布2023 年限制性股票激励计划（草案）：公司拟向激励对象授予8087.73 万股限制性股票，授予价格为13.86 元/股，2023-2027 年业绩考核目标为：以2022 年净利润为基数，2023-2027 年业绩增长率分别不低于50%、80%、116%、159%、211%，且应收账款增长率不高于营收增长率。

   　　评论：

   　　激励计划再启动，防水龙头重新起航：公司开启新一轮股票激励计划，拟向激励对象授予8087.73 万股限制性股票，约占总股本的3.2%，其中2787 万股来自回购专用证券账户，成交总金额10 亿元。公司计划首次授予的激励对象共计7266 人，覆盖了公司近六成的员工，包括董事、中高级管理人员、子公司主要管理人员、核心业务（技术）骨干等，授予价格为13.86 元/股。首次授予及2023 年9 月30 日前授予的预留部分考核年度为2023-2026 年，之后授予的考核年度为2024-2027 年，2023-2027 年业绩考核目标为：以2022 年净利润为基数，2023-2027 年业绩增长率分别不低于50%、80%、116%、159%、211%（净利润指扣非净利润，并剔除本次及其他激励计划股份支付费用影响），复合增速约25.5%，且应收账款增长率不高于营收增长率。除上述公司层面业绩考核要求，本次激励计划还设定了个人层面的绩效考核指标，只有在两个指标同时达成的情况下，激励对象获授的限制性股票才能解除限售。

   　　Q1 高基数下收入仍取得快速增长，商业模式优化估值有望重塑。公司2023Q1实现营业收入74.95 亿，同比+18.80%，归母净利润3.86 亿，同比+21.53%。

   　　22Q1 全国房屋新开工面积下滑17.5%，而全年下滑近40%，相对来看Q1 基数较高，在此基础上，公司23Q1 收入端仍取得了近20%的增速，体现了渠道和品类布局的完善性，展望Q2-Q4，随着基数压力逐渐减少，我们认为公司正回归正常增长轨道，且随着C 端占比的不断提升，经营质量也有望改善，估值中枢有望上移。

   　　渠道下沉与多品类扩张打造长期成长驱动。1）一体化经营加强市场覆盖：通过聚焦本地市场、属地经营，有效提高市场覆盖率与渗透率；2）坚持C 端优先战略：民建集团持续渠道深耕，截至2022 年末，发展经销商数量突破4000家，分销网点16 余万家，分销门头近4 万家；德爱威依托特色产品优势，业务快速发展，截至2022 年末，已实现加盟超1600 家经销商合伙人，终端销售网点达到18000 家；3）防水新规自2023 年4 月1 日起正式实施，行业扩容可期，龙头市占率有望再提升。

   　　盈利预测及投资建议：公司为防水行业领先龙头，成本优势与渠道优势显著，考虑股权激励费用影响，我们略下调公司2023-2025 年EPS 预测为1.53、1.91、2.45 元/股（原值为1.61/2.03/2.49 元/股），对应PE 各为19x/15x/12x。根据历史估值法，参考过去两年的估值中枢，给予2023 年25-28x 估值，对应目标价区间38.3-42.8 元/股，维持"强推"评级。

   　　风险提示：房地产新开工面积大幅下滑，原材料价格剧烈波动。