天宇股份(300702)：抗高血压原料药龙头盈利向好 发力CMO与制剂一体化打开成长空间
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抗高血压原料药行业领先企业，17-19 年归母净利润复合增速达142.07%。
公司主营业务是化学原料药及中间体的研发、注册、生产和销售，产品主要包括抗高血压药物原料药及中间体、抗哮喘药物原料药及中间体、抗病毒药物中间体等。根据2019 年年度报告，公司实现营业收入21.11 亿元，同比增长43.88%，公司实现归母净利润5.86 亿元，同比增长257.89%，公司17-19年归母净利润复合增速达142.07%。
公司在建产能丰富，公司预计在建产能全部建成后营收增长28.85 亿元。2020年7 月，公司发布向特定对象发行股票募集说明书称将向特定对象发行股票募集资金不超过9 亿元。其中3.37 亿元用于年产3550 吨原料药等项目、2.57亿元用于年产1000 吨沙坦主环等19 个医药中间体产业化项目、1.06 亿元用于年产670 吨艾瑞昔布呋喃酮等6 个医药中间体技改项目。此外，根据京圣药业和临海天宇环评报告书，公司拟投资1.28 亿元和0.6 亿元建设500 吨厄贝沙坦等项目。我们认为投产后公司原料药与中间体销量有望迎来大幅提升。
沙坦原料药行业需求增长，公司一体化成本优势显著，扩大外销比例。全球人口目前正在加速老龄化，随着老龄化进程的加速，心血管药品需求量也将随之快速增长。根据公司首次公开发行股票招股说明书，公司自主研发格式反应、烷基化反应等技术，使公司产品与同类产品相比具有技术领先、成本低、品质高等优势。根据wind，公司2019 年抗高血压原料药产品毛利率达59.20%，高于华海药业与美诺华，我们认为公司一体化成本优势显著。沙坦原料药市场价格17-19 年涨幅较大。公司沙坦类原料药产品外销占比逐年上升，与跨国医药企业长期合作，为公司业绩的稳定增长奠定了基础。公司2019年研发人员数量占比15.20%，研发支出达1.12 亿元，占收入比例5.32%。
公司未来发力CMO 与制剂一体化打开成长空间。中国凭借人才、基础设施和成本结构等各方面的竞争优势，已经日益成为跨国制药公司优先选择的战略外包目的地。CMO 业务盈利能力较强、成长性较高。总投资3.74 亿元的“CMO 业务生产基地项目”试生产，为公司CMO 业务在未来的进一步快速增长奠定基础。公司组建制剂研发团队，逐步实现制剂一体化战略转型。
盈利预测与投资建议。我们预计天宇股份20-22 年归母净利润分别为7.70、9.52、11.42 亿元，对应EPS 分别为4.22 元、5.23 元、6.27 元。综合来看，我们给予2020 年天宇股份32-34 倍估值区间， 对应合理价值区间135.04-143.48 元。首次覆盖，给予“优于大市”投资评级。
风险提示。在建产能投放不及预期、原料药价格大幅波动、宏观经济下行。
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公司在建产能丰富，公司预计在建产能全部建成后营收增长28.85 亿元。2020年7 月，公司发布向特定对象发行股票募集说明书称将向特定对象发行股票募集资金不超过9 亿元。其中3.37 亿元用于年产3550 吨原料药等项目、2.57亿元用于年产1000 吨沙坦主环等19 个医药中间体产业化项目、1.06 亿元用于年产670 吨艾瑞昔布呋喃酮等6 个医药中间体技改项目。此外，根据京圣药业和临海天宇环评报告书，公司拟投资1.28 亿元和0.6 亿元建设500 吨厄贝沙坦等项目。我们认为投产后公司原料药与中间体销量有望迎来大幅提升。
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风险提示。在建产能投放不及预期、原料药价格大幅波动、宏观经济下行。
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