洋河股份(002304)：恢复增长 业绩拐点已现
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洋河股份发布2020 年三季报，公司前三季度实现营业收入189.14亿元，同比下降10.35%，实现归母净利润71.86 亿元，同比增长0.55%，扣非后归母净利润56.34 亿元，同比下降13.94%；其中单三季度实现营业收入54.85 亿元，同比增长7.57%，实现归母净利润17.85 亿元，同比增长14.07%，扣非后归母净利润13.68 亿元，同比增长2.25%。
业绩符合预期，新品梦6+驱动收入回归正增长。20Q3 公司收入和利润回归正增长，增速水平与我们预期基本一致，结束连续4 个季度下滑趋势，我们认为主因一是中秋旺季消费恢复进度较快，宴席和聚会场景出现一定补偿性消费，二是公司渠道层面调整基本到位，渠道反馈蓝色经典系列整体库存处于良性水平，价格体系同比普遍有提升，特别是梦系列。报告期末预收账款38.69 亿元，同比大幅增长95.5%，环比下降2%。分产品来看，我们认为三季度收入增长主要由梦系列驱动，其中梦3 旺季发货较少，提前停货为升级版新品上市做准备，梦6+顺利替换老梦6，在江苏省内及上海等地反馈较好，如宴席和商务招待等消费场景接受度逐步提高，初步形成一定复购率；海和天系列部分市场继续去库存，预计收入同比有所下滑。
20Q3 毛利率小幅下降，期间费用率有所提高。20Q3 公司毛利率为73.16%，同比下降0.78pct，主要是新品推广中货折力度提升所致；期间费用率为28.51%，同比提高2.62pct，其中销售费用率17.96%，同比提高0.31pct，管理费用率8.21%，基本持平，财务费用率-0.21%，基本持平，研发费用率2.55%，同比提高2.38pct。20Q3公司净利率为32.58%，同比提高1.84pct，主要得益于中银证券上市带来公允价值变动收益大幅提升。20Q3 公司经营性净现金流为22.89 亿元，同比增长2.69%，现金流表现良好。
公司业绩拐点已现，全年规划目标仍将是努力方向。公司2019-2020 年在多方面进行了深度调整，目前来看渠道调整进入收尾阶段，随着渠道利润的提升，正循环有望陆续开启。根据三季度市场动销表现，国内疫情持续得到良好控制背景下，次高端价位以上产品基本恢复正常水平，公司产品梦3 停货后，预计升级版新品将在年内面市，操盘思路类似梦6+，终端定价将有一定提升。考虑到去年下半年业绩低基数因素，我们预计四季度业绩将继续保持恢复性增长，全年收入持平目标仍是努力方向。
营销创新优势依旧显著，看好梦之蓝新品在次高端市场未来发展潜力。2019年公司调整销售领导，下半年公司主动控货，调整态度坚决，彻底调整有利于长期重回增长轨道；公司积极推出回购方案用于团队激励，目前回购金额达10 亿元，历时一年的回购工作结束，我们认为后续激励方案落地有望进一步完善治理结构，激发团队经营活力。历史上来看，洋河上一轮快速增长超越竞品主要得益于营销创新，近两年企业深度调整后继续以营销创新强化品牌理念，突出产品价值感，如梦6+与时代背景有效结合，丰富品牌内涵，营销思路独到新颖。随着高端酒价格的提升，白酒行业次高端价格带正在跟随上移，洋河在此价位消费基础深厚，我们看好梦6+在次高端市场的良好增长潜力，未来3-5 年有望打造成为百亿大单品。随着全国化持续推进，公司中长期成长空间仍足，未来3-5 年业绩仍旧有望实现稳健增长，继续建议以中长期视角看待优秀企业的良好成长空间。
投资建议：重申“买入”评级。基于公司将2020 年定位调整年，我们更新盈利预测，预计公司2020-2022 年营业收入分别为219/251/286（之前为232/257/287 ） 亿元， 同比增长-5.3%/14.8%/13.9% （ 之前为0.5%/10.5%/11.9%）；净利润分别为69/82/95（之前为75/84/95）亿元，同比增长-6.0%/18.7%/15.9%（之前为1.3%/12.4%/13.0%），对应EPS 分别为4.60/5.46/6.33 （ 之前为4.96/5.58/6.30 ） 元， 对应PE 分别为31.2/26.3/22.7 倍，重点推荐。
风险提示：疫情持续扩散风险、新品推广进程放缓、食品品质事故。
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洋河股份发布2020 年三季报，公司前三季度实现营业收入189.14亿元，同比下降10.35%，实现归母净利润71.86 亿元，同比增长0.55%，扣非后归母净利润56.34 亿元，同比下降13.94%；其中单三季度实现营业收入54.85 亿元，同比增长7.57%，实现归母净利润17.85 亿元，同比增长14.07%，扣非后归母净利润13.68 亿元，同比增长2.25%。
业绩符合预期，新品梦6+驱动收入回归正增长。20Q3 公司收入和利润回归正增长，增速水平与我们预期基本一致，结束连续4 个季度下滑趋势，我们认为主因一是中秋旺季消费恢复进度较快，宴席和聚会场景出现一定补偿性消费，二是公司渠道层面调整基本到位，渠道反馈蓝色经典系列整体库存处于良性水平，价格体系同比普遍有提升，特别是梦系列。报告期末预收账款38.69 亿元，同比大幅增长95.5%，环比下降2%。分产品来看，我们认为三季度收入增长主要由梦系列驱动，其中梦3 旺季发货较少，提前停货为升级版新品上市做准备，梦6+顺利替换老梦6，在江苏省内及上海等地反馈较好，如宴席和商务招待等消费场景接受度逐步提高，初步形成一定复购率；海和天系列部分市场继续去库存，预计收入同比有所下滑。
20Q3 毛利率小幅下降，期间费用率有所提高。20Q3 公司毛利率为73.16%，同比下降0.78pct，主要是新品推广中货折力度提升所致；期间费用率为28.51%，同比提高2.62pct，其中销售费用率17.96%，同比提高0.31pct，管理费用率8.21%，基本持平，财务费用率-0.21%，基本持平，研发费用率2.55%，同比提高2.38pct。20Q3公司净利率为32.58%，同比提高1.84pct，主要得益于中银证券上市带来公允价值变动收益大幅提升。20Q3 公司经营性净现金流为22.89 亿元，同比增长2.69%，现金流表现良好。
公司业绩拐点已现，全年规划目标仍将是努力方向。公司2019-2020 年在多方面进行了深度调整，目前来看渠道调整进入收尾阶段，随着渠道利润的提升，正循环有望陆续开启。根据三季度市场动销表现，国内疫情持续得到良好控制背景下，次高端价位以上产品基本恢复正常水平，公司产品梦3 停货后，预计升级版新品将在年内面市，操盘思路类似梦6+，终端定价将有一定提升。考虑到去年下半年业绩低基数因素，我们预计四季度业绩将继续保持恢复性增长，全年收入持平目标仍是努力方向。
营销创新优势依旧显著，看好梦之蓝新品在次高端市场未来发展潜力。2019年公司调整销售领导，下半年公司主动控货，调整态度坚决，彻底调整有利于长期重回增长轨道；公司积极推出回购方案用于团队激励，目前回购金额达10 亿元，历时一年的回购工作结束，我们认为后续激励方案落地有望进一步完善治理结构，激发团队经营活力。历史上来看，洋河上一轮快速增长超越竞品主要得益于营销创新，近两年企业深度调整后继续以营销创新强化品牌理念，突出产品价值感，如梦6+与时代背景有效结合，丰富品牌内涵，营销思路独到新颖。随着高端酒价格的提升，白酒行业次高端价格带正在跟随上移，洋河在此价位消费基础深厚，我们看好梦6+在次高端市场的良好增长潜力，未来3-5 年有望打造成为百亿大单品。随着全国化持续推进，公司中长期成长空间仍足，未来3-5 年业绩仍旧有望实现稳健增长，继续建议以中长期视角看待优秀企业的良好成长空间。
投资建议：重申“买入”评级。基于公司将2020 年定位调整年，我们更新盈利预测，预计公司2020-2022 年营业收入分别为219/251/286（之前为232/257/287 ） 亿元， 同比增长-5.3%/14.8%/13.9% （ 之前为0.5%/10.5%/11.9%）；净利润分别为69/82/95（之前为75/84/95）亿元，同比增长-6.0%/18.7%/15.9%（之前为1.3%/12.4%/13.0%），对应EPS 分别为4.60/5.46/6.33 （ 之前为4.96/5.58/6.30 ） 元， 对应PE 分别为31.2/26.3/22.7 倍，重点推荐。
风险提示：疫情持续扩散风险、新品推广进程放缓、食品品质事故。
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