天味食品(603317)：冲刺全年50％增长目标 加速经销商扩张

　　事件

   　　公司公布三季报：

   　　报告期内，公司实现收入15.25 亿，同比增长41.47%；实现归母净利润3.20 亿，同比增长63.78%。

   　　Q3 单季内，公司实现收入6.06 亿，同比增长35.13%；实现归母净利润1.2 亿，同比增长29.72%。

   　　简评

   　　Q3 维持高增长，经销商高速扩张

   　　公司Q3 增速虽较Q2 有所放缓，但让维持较高水平，考虑到Q2的高增长（80%+）有渠道补库存因素在，Q3 的增速更能反应当前市场需求旺盛。

   　　分产品来看，前三季度公司主要产品中，火锅调料及川菜调料分别实现收入7.28、7.20 亿元，同比增速分别为49.94%、40.39%，占比分别为47.75%、47.21%，是公司销售收入增长的主要来源，主要由于公司快速扩张时，对战略大单品、潜力大单品、培育大单品等有侧重；香肠腊肉调料受影响较大，同比下降64.87%，但香肠腊肉调料主要为Q4 销售，前三季度量较小，占比仅0.12%，而去年Q4 销量较低，预计今年有恢复性增长；鸡精、香辣酱等销售相对稳定，增速分别为16.62%、1.96%，占比仅2.29%、1.66%。

   　　分渠道看，公司主要增长来自于经销商，销售额占比达86.01%，前三季度增速44.23%，公司今年加速了经销商招募，截止Q3 末，公司经销商数量已经达到2569 家，今年增加1504 家（减少156家），Q3 单季净增加518 家经销商，主要为拆分大红袍和好人家经销商，以及根据重点区域的来增加经销商。从收入构成来看，新经销商目前体量较小，主要还是原有经销商贡献主要收入，但经过爬坡期后，今年新增经销商有望成为明后年公司收入增长的主要来源之一。

   　　市场宣传、品牌建设力度加强，盈利能力基本稳定公司Q3 单季的毛利率、净利率分别为43.84%、19.89%，同比分别+8.31pct、-0.83pct，毛利率提升较大主要受益于：公司好人家牛油火锅产品Q2 提价。从费率角度，公司加大的广告费、业务宣传费、促销费投入，销售费率较同期提升7.97pct 至17.77%，同时员工薪酬激励力度增加，管理费率也提升0.43pct 至3.73%。

   　　但综合来看，公司净利率水平基本稳定。

   　　Q4 进入冲刺阶段，50%激励目标有望达成

   　　公司今年的收入调整目标是50%增速，目标销售额为26 亿，目前已经进入冲刺阶段。Q4 为火锅消费旺季，公司的大单品有望快速增长。同时，从品类角度，公司今年新品数量超20 种，也推出了不辣的火锅底料产品，填补产品空白，能够更好满足各地区的口味差异需求。从产能来看，公司今年产能达到14 万吨，去年公司销量为8.8 万吨，当前产能能够满足公司的增长需求。考虑到公司上半年体系梳理、机制调整、薪酬激励、人才激励等逐步落地，有望助力未来2 年收入继续保持高增长。

   　　盈利预测：

   　　预计2020-2022 年公司实现收入26.15、35.58、46.17 亿元，实现归母净利润3.88、5.09、6.65 亿元，对应EPS 为0.65、0.85、1.11 元/股。

   　　风险提示：

   　　食品安全风险，猪价上涨风险，原材料成本上涨风险，行业竞争加剧，市场扩张不及预期等。