中国中免(601888)动态点评：离岛免税增量空间广阔 公司竞争实力稳固

　　投资要点：

   　　高端奢侈品销售向好。离岛免税新政实施后，取消了单件商品8000元免税限额，免税品销售额中手表和首饰销售额分别排在第二、三位，销售额同比分别增长205.3%和116.2%。公司奢侈品箱包、腕表、贵重珠宝销售同比增长明显，对销售额带来明显拉升。在高端品牌领域，公司持续开拓，品牌直供与经销商渠道并举，积极提升销售商品品牌吸引力，不断增强获客能力。中国在全球从疫情中恢复最快，国际奢侈品牌厂商逐渐认识到中国市场消费能力，其对中国市场的重视程度不断提高，也有利于公司免税商品采购数量及品质的不断提升。

   　　有望持续受益于离岛免税市场规模的不断增长。2020 年7 月1 日至10 月31 日，海关共监管离岛免税销售金额120.1 亿元，同比增长214.1%，购物人次178.3 万人次，同比增长58.8%。新政实施4 个月以来，离岛免税销售持续火爆，日均销售额达到9764 万元，人均购物额6736 元，较2018 年全年水平分别增长253%和92%。今年底前海口还将新增和扩建4 处离岛免税店，三亚将新设3 家离岛免税店，免税店数量及经营面积增加，商品供给与顾客购物体验有望得到改善，有利于增加免税商品销售金额。同时，离岛免税新政将每人每年3 万元免税购物额度提升至10 万元，目前的人均购物额与政策上限相比仍有很大提升空间。公司在海南离岛免税市场深耕多年，有望持续受益于离岛免税市场规模的不断增长。

   　　预计RCEP对免税商品销售影响有限。RCEP由东盟10 国以及中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰等15 个国家正式签署，柬埔寨、老挝和缅甸30%货物享有零关税待遇，其余成员国65%货物享受零关税。从成员国家来看，日本、韩国香化类产品有望通过跨境电商渠道零关税进入中国，但仍需征缴进口环节消费税与进口环节增值税，以化妆品为例，该两项税率合计在32%左右，按照70%应纳税额征收也有22.4%左右的税率，因此免税商品价格较RCEP 商品相比仍有较大优势。此外，国人香化类商品购买偏好品牌多为雅诗兰黛、迪奥、香奈儿、欧莱雅、LVMH 等集团旗下品牌，以欧美商品为主，暂未参与到RCEP 协定中。从购买力限制上看，跨境电商零售进口商品单次交易限值为人民币5000 元，个人年度交易限值为人民币26000元，与免税购买政策相比限制度较高，高档奢侈品通过电商渠道消费会受到较大限制，RCEP 对免税消费的影响预计有限。

   　　维持公司“增持”评级：我们看好公司在免税行业的龙头竞争地位，新政放开后离岛免税增长超出预期，公司在供应链、线上业务、重点项目等方面内功扎实，预计可有效抵御市场竞争波动。预计公司2020-2022 年EPS 分别为2.66、5.30 和6.63 元/股，对应当前股价PE 分别为68.99、34.61 和27.63 倍，维持公司“增持”评级。

   　　风险提示：免税市场竞争加剧风险；新进入者快速扩张风险；疫情反复或加重风险。