桐昆股份(601233)：涤纶长丝再加码 进一步巩固龙头地位

　　签订重大投资协议投建，维持“增持”评级

   　　桐昆股份于12月3日公告与沭阳经济技术开发区管理委员会签订重大投资协议，拟新征主厂区规划用地约4200 亩，总投资额含税约150 亿元，形成年产240 万吨长丝（短纤）的生产能力，建设500 台加弹机、1 万台织机、配套染整及公共热能中心项目，同时公司公告出资10 亿元设立子公司江苏桐昆恒阳化纤有限公司作为项目建设主体。我们预计公司2020-2022年EPS 分别为1.24/1.60/1.97 元，维持“增持”评级。

   　　项目各方面优势凸显，公司有望进一步巩固龙头地位在项目运营上，公司拟采用由中国昆仑工程（未上市）授权使用的“五釜流程”、“一头两尾”和“一头一尾”的专利技术，同时采用余热利用、热能回收、全回用乙二醇等绿色节能技术，有望进一步降低生产成本。在地理区位上，沭阳辐射周边苏州、无锡、南通、宿迁等地区的大量下游加弹织造企业，同时拥有1000 吨级航道，可与连云港、大运河连通，在原料进口、产品对外销售的运输方面具备优势。在产品结构上，拟投产产品是新型功能性纤维、高档纺织及染整面料，有助于公司优化产品结构并进一步加强龙头规模优势。

   　　聚酯景气有望稳步复苏

   　　据CCF，12 月4 日华东地区涤纶长丝POY/FDY/DTY（150D）报价分别为5075/5300/6850 元/吨，自10 月30 日以来分别下跌2.0%/0.8%/1.4%，主力品种POY（150D）价差为918 元/吨，自10 月30 日以来收窄23.2%。

   　　PTA 方面，12 月4 日华东地区报价3380 元/吨，10 月30 日以来回升6.5%，PTA-PX 价差88 美元/吨，10 月30 日以来回升10.0%。后续伴随海外需求逐步复苏，聚酯链条盈利能力有望稳步复苏。

   　　浙石化二期快速推进，抬升公司长期盈利基础

   　　参股公司浙江石化（权益占比20%）继2020 年完成一期2000 万吨炼化一体化项目投产后，仍在快速推进二期2000 万吨炼化一体化项目，公司预计2021-2022 年装置陆续投产，我们认为浙石化项目完全落地后，依托规模优势，产业链一体化优势及配套工程优势，有望抬升公司长期盈利基础。

   　　维持“增持”评级

   　　我们维持公司2020-2022 年净利润分别为26.5/34.2/42.1 亿元的预测，由于公司可转债转股导致的总股本变化，对应EPS 变更为1.24/1.60/1.97 元（前值1.43/1.85/2.28 元），基于可比公司2021 年Wind 一致预期平均12 倍PE的估值水平，考虑到公司未来新建项目盈利增量贡献较大，给予公司2021年13 倍PE，对应目标价20.80 元（前值18.50 元），维持“增持”评级。

   　　风险提示：原油价格大幅波动风险，下游需求恢复不达预期风险。