上汽集团(600104)：自主品牌持续亮眼 打造高端智能电动车

　　事件概述

   　　公司发布2020 年11 月产销快报：单月汽车批发总产量65.9 万辆，同比增长8.3%；单月汽车批发总销量64.4 万辆，同比增长10.7%，环比增长7.9%。其中，上汽乘用车（自主）单月销量8.1 万辆，同比增长27.1%；上汽大众16.2 万辆，同比减少21.9%；上汽通用16.6 万辆，同比增长39.2%；上汽通用五菱销量19.5 万辆，同比增长21.7%。公司2020 年前11 月汽车累计销量485.4 万辆，同比减少12.4%。

   　　分析判断:

   　　五菱宏光Mini 持续热销 上汽通用显著改善

   　　1) 合资方面，上汽通用五菱批发销量同比持续高增长，11 月同比增长21.7%，环比增长8.8%，其中售价低于3 万元的五菱宏光Mini 批发销量达2.8 万辆，环比增长18.9%，凭借极致性价比迅速抢占中低端电动车市场，预计销量有望持续高增长；上汽大众11 月批发销量同比降幅有所扩大，我们判断主要受帕萨特、凌渡、T-Cross、明锐等车型销量同比大幅下滑的影响，上汽大众将在未来18 个月内推出全新凌度、改款途昂等10 款新车，且明年将推出3 款MEB 平台电动车，包括ID.4X（紧凑型SUV）、ID.ROOMZZ（中大型SUV）和ID.3(紧凑型轿车)，有望带动销量止跌回升；上汽通用11 月批发销量同比增长39.2%，环比增长6.4%，主要受益于全新英朗、别克GL8、凯迪拉克等车型销量增长，其中别克品牌同比增长54.6%，随着产品投放进度加快，以及别克、雪佛兰多款轿车推出四缸机车型，预计销量有望持续改善。

   　　2) 自主方面，上汽乘用车11 月批发销量同比增速表现亮眼，其中首款MPV 荣威iMAX 8 月销近5000 辆，成为20 万级MPV 销量冠军，名爵保持中国出口单一品牌销量第一。

   　　我们认为公司在新能源方面逐渐发力，11 月新能源汽车销量达5.7 万辆，同比增长224.6%，1-11 月累计销量达25 万辆，同比增长63.2%。五菱宏光Mini 已成爆款，销量保持强劲态势，且补贴后售价低于25 万元的ID.4X 预计销量亦可观，有望驱动公司新能源汽车销量持续高增长。

   　　携手阿里打造高端智能电动车 推进新四化发展1） 为加快打造上汽集团自主高端智能纯电汽车品牌，公司拟与张江高科、恒旭资本共同出资设立基金，专项投资于高端智能纯电汽车项目。基金认缴出资总额为人民币 72 亿元，其中公司认缴出资 53.99 亿元，持有其75%左右的份额。同时公司联合阿里巴巴、浦东新区打造“智己汽车”，定位“智能时代出行变革的实现者”，落地张江智能园区，创始轮融资即达百亿量级。

   　　2）公司将继续深入推进“电动化、智能网联化、共享化、国际化”的新四化战略，具体来看：

   　　a) 电动化：加快提升三电系统的自主核心能力，上汽英飞凌实现全球最先进的第七代IGBT 量产，400 型燃料电池电堆和系统研发快速推进，300 型燃料电池技术已在公司多款商用车产品上实现应用，并已获得多家企业的订单；b) 智能网联化：核心技术产业化持续推进，包括智能驾驶决策域控制器iECU 完成硬件升级、智能车联终端T-Box 已搭载在RX5 MAX 上实现量产、智能底盘中的第四代冗余电子转向系统EPS 完成产品交样等，并成立软件中心“零束”攻克“卡脖子”的关键技术；

   　　c) 共享化：享道出行的注册用户数已突破1000 万人，较年初增长超过40%；

   　　d) 国际化：2020Q3 海外整体销量达到 8.9 万辆，其中自主品牌MG 和大通海外销量6.1 万辆，同比增长 35.9%，不惧疫情创历史新高，全球化不断加速。

   　　投资建议

   　　3 月以来的销量表现逐步验证需求回暖的逻辑，需求提振的过程将驱动业绩修复和估值提升，进入顺周期通道。公司作为乘用车龙头，多年来维持高股息率（2019 年分红对应当前股价的股息率为3.5%），2020 年销量复苏有望继续发挥龙头规模效应，驱动盈利底部向上。

   　　公司目前处于盈利和估值历史底部，维持盈利预测：预计公司2020-2022 年归母净利为270/302/331 亿元， EPS 为2.31/2.58/2.83 元，对应PE 10.94/9.76/8.91 倍，对应PB1.05/0.94/0.84 倍。给予公司2020 年1.2 倍PB，目标价28.86 元不变，维持“买入”评级。

   　　风险提示

   　　车市下行风险；老车型销量不达预期；新车型上市不达预期；汽车消费刺激政策效果不达预期；新冠病毒疫情扩张或反复导致供应链体系风险。