中国巨石(600176)点评：重组终止无碍竞争力提升 龙头彰显弹性

事件概述。2020年12 月15 日晚，公司公告终止重大资产重组事项，根据筹划公告，该重组事项主要包括：拟通过支付现金、资产置换、换股等一种或多种相结合的方式购买泰山玻璃纤维有限公司、浙江恒石纤维基业有限公司以及桐乡华嘉企业管理有限公司的全部或部分股权，同时拟通过取得现金对价、资产置换、换股等一种或多种相结合的方式出售公司持有的连云港中复连众复合材料集团有限公司的全部或部分股权。

    终止重组因核心条款谈判需要时间，预计同业竞争问题仍将推进解决。证监会重大资产重组规定，10 个交易日没有可行的预案只能终止重组，且一个月内不能启动，由于此次方案涉及标的主体较多、资产量大且交易方式多样，重组方案需要谈判的核心条款也较多，因此预计需要更多的时间去推进。由于两材合并时承诺解决玻纤同业竞争问题，我们判断即便此次重大资产重组终止，公司未来也将继续积极推进解决同业竞争问题。

    重组无碍公司基本面，竞争优势再扩大。我们认为此次重组终止不会影响到公司的龙头竞争力，而我们注意到，在2018-2020H1 的玻纤行业下行周期中，公司通过提升中高端产品占比，使得产品价格累计降幅显著小于行业平均，业绩的波动性显著降低；同时公司通过智能基地建设以及生产线冷修技改实现了成本的稳步下降，测算下行周期中吨净利维持1000 元/吨左右，并实现了市场份额的逆势提升，进一步扩大了自身的竞争优势。

    上行周期的完美开局，电子布涨价进一步增强弹性。2020 年9 月初、10 月初巨石领先全行业两次分别大幅提价7%（内贸粗纱和制品）、10%宣告了行业上行周期的开启，2021 年由于全球制造业恢复以及供给端新增产能投放明显放缓，我们预计2021 年玻纤市场景气度将继续确定性上扬。此外，根据卓创资讯数据，继粗纱8-10月集中涨价后，12 月以来由于供需改善，电子布市场价格累计上涨17%至4.5-4.75 元/平米，而根据公司债券募集说明书数据，2019 年公司电子布收入9.8 亿元左右，占公司收入10%，2021-2022 电子布二期3 亿米和三期3 亿米布将陆续投产，未来电子纱/布占比将进一步提升，随着智能社会的到来，电子布景气度将开启长周期上涨之旅，增强了公司业绩弹性。

    投资建议。基于更高的价格假设，上调2020-2022 年归母净利润预测7.1%/20.6%/14.9%至21.5/30.1/34.4 亿元，同比增长1.0%/40.1%/14.3%，对应上调目标价至19.78 元（原：17.75 元），维持“买入”评级。

    风险提示。需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。