福斯特(603806)深度报告：光伏胶膜龙头的攻守兼备之道

　　投资摘要

   　　估值与投资建议

   　　我们认为公司是一家战略清晰、技术领先、管理高效的优质龙头企业，在市场竞争中攻守兼备，在发展上不断寻找第二成长曲线。公司所在的光伏行业正处于平价高速发展阶段，公司扩产规划高于现有产能；同时公司加速切入电子材料和铝塑膜市场，描绘第二成长曲线。预计公司2020-2022年每股收益1.61/2.09/3.37元，利润增速29/30/62%，未来一年合理估值区间83.45-88.73元，较当前股价溢价0-6%，首次覆盖给予“增持”评级。

   　　核心假设与逻辑

   　　第一，我们预期全球光伏行业在未来5年保持高速发展，新增装机从2020年的122GW增长到2025年的346GW（CAGR13%)。

   　　第二，由于双面组件的发展，对胶膜的品质要求逐步提高，更高性能的白色EVA和POE胶膜逐渐成为主流，提升胶膜行业的平均产值并加强行业集中度。

   　　第三，公司迎头而上加速扩产，继续强化在光伏胶膜行业的寡头地位；并积极布局感光干膜、光伏背板及铝塑膜产能。

   　　与市场差异之处

   　　第一，市场认为公司份额已经接近天花板，未来业务增速主要跟随行业波动，我们认为胶膜市场正在发生结构升级，单位产值有持续提升的趋势。

   　　第二，市场认为公司未来仍将以光伏胶膜业务为主，未来成长性也主要依靠胶膜的扩产。我们认为公司同样有希望在电子材料行业“再造一个福斯特”，成为感光干膜领域的国产化之星。

   　　股价变化的催化因素

   　　第一，美国重返巴黎协定后对光伏发展更加明确的量化目标出台；第二，2021年可能会出台我国十四五能源规划的公开征求意见稿，以及其他应对气候变化的专项规划，对国内光伏产业发展有更加明确的长期目标。

   　　第三，2021年平价光伏核准项目的规模对2022年产业发展规模有较强的参考意义。

   　　第四，公司感光干膜和铝塑膜业务的销售业绩兑现。

   　　核心假设或逻辑的主要风险

   　　一、十四五国内光伏发展规划不及预期；国内光伏安装因消纳瓶颈不达预期；

   　　二、美国光伏相关政策出台进展或规模不及预期；

   　　三、市场竞争加剧导致企业盈利能力不达预期；

   　　四、公司感光干膜及铝塑膜研发和销售进度不达预期。