中芯国际-U(688981)：短期先进工艺受到影响 长期成熟工艺潜力巨大

　　一、事件概述

   　　12 月18 日，美国商务部网站公告将中芯国际及相关实体正式列入实体清单。

   　　二、分析与判断

   　　实体清单靴子落地，大力发展成熟制程

   　　公司被列入“实体清单”后，根据美国相关法律法规的规定，对用于10nm 及以下技术节点（包括极紫外光技术）的产品或技术，美国商务部会采取“推定拒绝”（Presumptionof Denial）的审批政策进行审核。由于美国泛林、美国应材等公司在高端半导体设备、材料领域具有领先地位，且短期内较难替代，预计会对公司10nm 及以下先进工艺的研发及产能建设产生影响。其他适用于美国《出口管制条例》的产品或技术，供应商获得美国商务部的出口许可后可向公司供应，预计未来公司将大力发展成熟工艺制程。

   　　成熟工艺平台产能奇缺，未来增长空间巨大

   　　根据三季报披露数据，2020 年第三季度中芯国际营收结构中，28nm 及以下先进制程占比为14.6%，28nm 以上成熟制程占比为85.4%，达到65.23 亿元。而据IHS Markit 预测，全球晶圆代工市场规模将从2020 年的585 亿美元上升至2025 年的861 亿美元，其中28nm 以上成熟制程占比为48%，市场规模达414.29 亿美元，按1 美元=6.5 人民币汇率换算，约合2692.89 亿人民币，是中芯国际成熟制程20Q3 年化营收的10.32 倍。随着新能源汽车/新能源发电/监控摄像/消费电子等领域的持续发展，带动功率半导体/图像处理/射频等成熟工艺芯片需求激增，兆易创新/汇顶科技/卓胜微/斯达半导/韦尔股份等绝大多数芯片设计公司的晶圆代工都在成熟工艺平台，造成产能紧张、缺口巨大，并且预计该趋势仍将在较长时间内持续，给中芯国际在成熟工艺平台的发展带来广阔空间。

   　　加速国产替代，利好上游国产设备、材料公司在中芯国际被美商务部列入实体清单后，预计未来发展重点将转向成熟工艺，出于供应链安全考虑，预计将大幅增加国产设备、材料供应。12 月4 日公司已公告与大基金、亦庄国投成立合资企业开发28nm 及以上制程集成电路项目。同时，本次事件可能也会对其他国内晶圆代工和IDM 厂商产生影响，加速国产替代，利好上游国产设备、材料公司。2019 年大陆进口半导体设备金额占比最高的为镀膜设备占比 32%（化学气相沉积23%+物理气相沉积 9%），其次是刻蚀设备 18%， 引线键合机占比 12%，剩下氧化扩散炉、光刻机、离子注入机、化学抛光机等设备占比约10%、9%、4%、 4%。

   　　三、投资建议

   　　我们预计2020/2021/2022 年公司归母净利为36.5/42.2/48.7 亿元，对应PE 为116/101/87倍。2020/12/20 申万半导体指数PE 为93 倍，考虑到国内成熟制程市场空间大，公司有望长期受益，维持“推荐”评级。

   　　四、风险提示：

   　　中美贸易摩擦风险、研发进展不及预期风险、产能进展不及预期风险。