山西汾酒(600809)：十三五圆满收官 十四五继往开来

　　事件

   　　近日我们参加山西汾酒经销商大会。

   　　简评

   　　2020 年成绩卓越，全价位带发力，逆势实现高增长。2020 年收官在即，在疫情影响之下，汾酒仍实现逆势增长，预计全年将收入实现15%+的增长。1、分产品看，青花系列稳健增长，批价稳步提升，新推出的青花30 复兴版将进一步拔高品牌势能；腰部产品（老白汾和巴拿马系列）预计实现高个位数正增长，扭转年初受宴席影响下滑趋势；玻汾作为高线光瓶酒大单品，在控量的情况下依旧实现双位数增长。汾酒是白酒行业中为数不多实现全价格带增长的白酒企业。2、分区域看，省内市场稳扎稳打，省外市场发力，省内外收入首次实现占比结构反转。长江以南市场重点发力，目前汾酒过亿市场达17 个，全国化布局逐步形成。3、从内部改革看，“组阁聘任制度”实现人员的合理配置，能上能下的晋升机制充分调动员工积极性，营销团队不断壮大；通过收购集团资产，基本上解决了汾酒关联交易、同业竞争等问题，治理水平进一步改善。汾酒十三五顺利收官，成绩斐然，跻身白酒百亿俱乐部，汾酒集团正式升格为山西省属重点骨干企业，业绩得到政府高度认可。

   　　展望十四五，汾酒深挖改革红利，大力推进258 战略。十四五是实现汾酒复兴的关键时期，汾酒将继续深挖改革红利，推进258战略，开启发展新征程。“2”指的是双轮驱动，在汾酒快速发展同时，把竹叶青大健康项目打造成标杆项目，实现汾酒发展的双轮驱动；“5”指的是紧抓五大发展红利：1）向内循环格局要红利，抓住时代消费升级机遇；2）向改革要红利，将改革进行到底，绝不能偃旗息鼓；3）向品牌战略要红，坚持中国酒魂的新战略定位；4）向品类要红利，汾酒作为唯一的清香型白酒，具备明显的差异化竞争优势；5）向势能要红利，“十三五”的快速发展为汾酒积蓄了强大的发展势能，十四五将延续高增长态势。

   　　“8”指的是八大增量来源。1）向东部市场、长江以南市场要增量，逐步推进全国化；2）向产品线要增量，高端青花匀速增长，腰部产品加速增长；低端玻汾控速增长，实现全价格带增长；3）向活态营销要增量；4）实现量价齐升，提升品牌价值；5）向终端宽度要增量；6）向终端深度要增量；7）向基础管理要增量；8）向国际市场要增量，探索汾酒国际化。

   　　青花系列重点发力，勇担汾酒复兴重任。在汾酒全系列产品中，青花系列扮演者汾酒复兴的重大责任，2020 年青花系列逆势增长，取得了阶段性成就。十四五期间，青花系列发展有了更为清晰规划：1）产品思路，主推青花30 战略大单品，将青花30 作为青花系列的主打产品，带动两头20、40/50 的发展，重塑青花汾酒的高端品牌形象。青花30 将打造成清香白酒的旗帜产品，拔高品牌势能，同时也将推出青30 的非标产品，如大国工匠系列、大国文化系列，使得青30 的产品线更加饱满。青30 将带领汾酒回归高端白酒阵营；2）操作思路，青花30 并没有采取代理方式，公司思考合适的商业模式、市场方式让青花实现更好的发展，对经销商采取严格的配额制度，保障经销商的合理利润。得益于过去三年的市场培育和积淀，目前青花系列无论是品牌势能、渠道利润、经销商信心均处于历史最佳水平，未来三年青花系列将继续高歌猛进。

   　　三年国改，汾酒完成了机制、渠道、产品的全面升级，借助汾酒深厚的品牌力、青花+玻汾富有竞争力的产品组合、不断强化的营销团队和持续扩张渠道网络，当下汾酒正重启复兴新征程，后百亿时代汾酒发展更从容。上调2020-2022 年盈利预测，预计2020-2022 年公司实现收入138.7、167.3、200 亿元，实现归母净利润30、40、51 亿元，对应EPS 为3.46、4.61、5.88 元/股，对应PE 为94.5X、71.1X、55.7X，维持“买入”评级。

   　　风险提示：

   　　疫情反复，市场竞争加剧风险等。