长白山(603099)：全国冰雪游热潮提前 长白山积极提振淡季经营

　　事项：

   　　事项：1、根据长白山管委会官网，2023 年11 月长白山主景区共接待游客8.1 万人次，同比增长243.0%，较2019 年11 月增长47%；1-11 月长白山主景区共接待游客256.4 万人次，同比增长248.0%，较2019 年同期增长5.5%。2、公司发布定增预案修订稿，拟向不超过35 名特定投资者非公开发行不超过8000.1 万股股票，募集资金不超过5 亿元，其中3.5 亿用于火山温泉部落二期、1 亿用于提升旅游交通设备、0.5亿用于补充流动资金。同时拟于2023 年12 月21 日召开股东大会审议定增项目。

   　　国信社服观点：

   　　1、我国冰雪游以观光为主，年均游客突破3 亿人次，住宿、滑雪、温泉为花销前三。根据中旅院，我国冰雪游目前仍以观光为主，游客占比73%、滑雪度假占27%；2021-2022 年冰雪季全国冰雪游人次实现3.4亿，冰雪游收入4740 亿元，在国内游中占比分别为14%、23%，逐年提升；中旅院预计2022-2025 市场规模CAGR 有望实现15%。冰雪游人均消费上千元，花费中住宿、滑雪、温泉居前三，高线城市贡献主要客源。

   　　2、今年全国冰雪游热潮提前到来，平台相关预定较2019 年翻倍增长。冰雪游季节性显著，当年11 月至次年4 月为一个完整周期，其中1-2 月出行人数占冰雪季出行人数的85%。考虑今年雪季是疫后首个正常经营期，且冬奥会后冰雪旅游普及提高，冰雪热潮提前到来。据第三方预定平台，11 月中上旬，全国滑雪门票预订量较2019 年增长147%。其中粉雪资源优质的东北等地区在政策加持下有望受益。此外，综合目前经济环境及航班渐进恢复，过往出国冰雪游（2019 年约60 万人次境内游客赴日本北海道）或有所回流。

   　　3、长白山受益于冰雪游旺季，积极开发冬季旅游产品，提振淡季营收。过往公司Q3 避暑期贡献核心利润，通常Q1 亏损，Q2/Q4 微亏，改善空间较大；比如在疫后补偿性需求释放刺激下，2023Q1 已经是微亏，2023Q2还能实现盈利。进入新雪季，受益于冰雪游需求快速增长，长白山11 月客流淡季不淡，较2019 年11 月增长47%，旗下皇冠假日酒店入住率良好。而考虑冬季天池开放本身易更受天气扰动，公司正积极开发山下其他项目，预计12 月下旬上线野雪公园、雪地摩托穿越等，综合雪季营业天数及项目开放初期接待上限，估算有望为本冰雪季贡献千万量级增量收入，助力盈利改善。

   　　4、再融资项目继续打开公司中长期淡季成长空间。长白山交通处于改善阶段，2025 年沈白高铁通车有望进一步助力客流增长。基于西坡万达、鲁能度假区酒店集群及滑雪配套完备，公司开展差异化打法，拟通过再融资项目投资3.5 亿元打造温泉部落二期，强化聚龙火山温泉独家开采权的资源变现，稀缺的天然火山自溢温泉有望承接增量客流；该项目临近北山门，有望协同一期酒店丰富北坡度假场景，助力淡季增长。

   　　5、投资建议：维持2023-2025 年公司归母净利润为1.5/1.8/2.1 亿元，对应PE 为26/22/20x。国内冰雪游正处于快速渗透阶段，公司依托长白山景区独家旅游客运权有望直接受益，同时公司积极开发野雪产品、借力再融资项目强化聚龙火山温泉资源变现，打开淡季增长空间，中线有望打造避暑游与冰雪游双旺季。

   　　建议关注后续淡季提振效果及定增节奏，暂维持“增持”评级。

   　　6、风险提示：恶劣天气扰动经营，新项目不及预期，交通改善效果不及预期等。