百亚股份(003006)：三季度营收同比增长51% 产品升级及渠道扩张稳步推进

　　收入延续前期高速增长态势。公司前三季度实现营收23.25 亿/yoy+57.5%，实现归母净利润2.39 亿/yoy+30.8%。单三季度，公司实现营收7.93 亿/yoy+50.6%，实现归母净利润0.59 亿/yoy+16.1%。受益于线上和外围市场持续快速拓展，公司收入延续前期高速增长，但由于营销支出及其他一次性费用增加，公司单Q3 利润增速有所放缓。

   　　分产品看，中高端产品升级持续推进。单三季度，自由点品牌实现营收7.53亿/yoy+59.1%，产品结构优化推动毛利率提升2.7pct 至58.1%，中高端大健康系列占卫生巾比重达47%+，其中益生菌Pro 系列单Q3 预计实现营收5100-5200 万元，占比达6-7%。

   　　分渠道看，电商及线下外围市场扩张迅猛。单Q3 公司线下渠道实现营收3.86亿/yoy+25.6%，其中外围省区市场实现收入增长91.0%，较上半年的65.6%再次提速；电商渠道实现营业收入3.85 亿/yoy+96.8%，其中抖音和拼多多等新兴平台保持100%+同比增长，天猫同比增长约50%。

   　　毛利率持续提高，销售费用率由于投放增加而提升较多。2024Q3 实现毛利率/净利率分别为55.80%/7.42%，分别同比+4.20/-2.21pct，中高端益生菌系列等占比持续提升，推动毛利率持续向好。Q3 销售/管理/研发费用率分别为41.51%/4.34%/2.21%，同比+7.32/+1.26/-0.62pct。销售费用率增加较多主要由于双11 费用前置、推广益生菌Pro 系列投放增加，以及新工厂租赁费和咨询费等较多一次性支出影响；管理费用率系职工薪酬增加而略有提升。

   　　营运能力和现金流均处于稳步提升态势。公司2024 前三季度存货周转天数46 天，同比减少8 天；应收账款周转天数23 天，同比减少8 天；2024Q3 公司经营性现金流净额为0.31 亿元，同比增长26.91%。

   　　风险提示：宏观环境风险，渠道扩张不及预期，行业竞争加剧。

   　　投资建议：公司作为细分个护赛道卫生巾行业国货龙头，通过产品升级以及渠道扩张实现业绩持续稳定快速增长。未来一方面随着公司通过新兴电商平台以及线下全国化扩张的持续推进，市场份额有望进一步提升；另一方面依托中高端产品升级，公司品牌势能有望进一步夯实，市场竞争力持续加强，且带动盈利能力继续上行。考虑到公司高费率线上渠道占比不断提升，同时公司不断加大品牌投放以扩大自身市场份额，我们略下调2024-2026 年归母净利润至3.21/4.22/5.34（原值为3.35/4.54/5.57）亿，对应当前PE 分别为34/26/21x，维持公司“优于大市”评级。