招商证券(600999)：成长中的变革者

　　核心观点：

   　　招商证券实际正在经历新战略指导+国企改革双重提效，业务拓展有望受益于集团内部资源整合。1.集团经营思路更加积极进取，强调板块内部协同作用。招商证券作为综合性的大型央企招商局集团旗下重要金融子公司，在提升直融的背景下，集团当前提出要打造招商金融生态圈；最大限度释放协同作用，推进融融协同、产融协同。2. 集团自上而下布局数据治理，公司整体受益。招商证券自身战略中支撑体系战略方面的金融科技（数据治理+流程再造）较大程度受益于集团自上而下统筹推进。3.金控管理办法正式落地，公司作为首批试点集团优势明显。

   　　4.集团新领导赴任，战略执行加速可期。

   　　具体业务层面：泛零售业务增长强劲，投资业务受益集团资源。1.泛零售业务：公司在传统经纪交易业务优势明显，股基交易额市占率自2019 年末的4.09%提升到三季度末的4.84%。第三方交易接口征求意见，互联网+商行两条引流通道打开，集团零售基因辐射增长亦可期。

   　　2. 投资业务：配股完成后一二级市场双重战略发力，背靠招商局及其地方政府资源平台；未来发展强力可期。3. 投行业务：羚跃计划开启投行业务新篇章。4. 衍生品：立足机构经纪业务客户积淀与客户需求。 增长，新增长点开始浮现

   　　盈利预测与投资建议：预计公司2020-2022 年实现归母净利润99.96亿元、119.65、144.22 亿元。对应2020-2022 年末PB 为2.03、1.90、1.76 倍。公司近五为年1A.7-股2.动3 倍态，P港B 股估动值态中枢PB 估值中枢处于0.6-1.6 倍。考虑到市场活跃及行业发展向好，公司市占率及行业排名提升显著，改革成效逐步展现，给予公司A 股2021年2.2xPB 估值，对应合理价值27.61 元/股；给予H股2021 年0.9xPB，对应合理价值13.08 港元/股。维持公司A/H 股“买入”评级。

   　　风险提示。宏观经济大幅下行；资本市场大幅波动形成大额亏损等。