长安汽车(000625)：销量一如既往 合作华为打开空间

　　事项：

   　　公司发布11 月产销快报，集团合计销量22.0 万辆、同比+24%、环比+3%。

   　　评论：

   　　核心业务销量继续保持高速增长。按自主（重庆+合肥）+长福+长马口径，公司11 月核心业务批发15.3 万辆、同比+37%、环比+1%，受去年4Q 基数逐渐抬升影响，同比增速开始下降，但依然保持在高位。其中：

   　　1) 自主：重庆+合肥11 月11.1 万辆、同比+37%、环比+1%，75 系列和UNI-T继续保持在3 万+和1 万水平。产量11.8 万辆高于销量，显示为节前旺季备货。

   　　2) 长福：2.9 万辆、同比+53%、环比+9%，产量达到3.2 万辆新高水平。高价位探险者、林肯冒险家、林肯飞行家月度需求保持在3 千+、4 千+、1 千+以上。

   　　3) 长马：1.3 万辆、同比+8%、环比-14%，马3 和CX-5 环比略有缩量。

   　　与华为战略合作打开成长空间。11 月公司宣布与华为、宁德时代将合作打造全新电动智能汽车高端品牌，三者优势将分别在整车设计/销售、ICT、能源方向上发挥。目前三者正联合开发智能网联电动汽车平台和产品，预计平台将搭载华为的智能座舱平台、自动驾驶域控制器以及部分三电零部件，估计首车2022 年面市。市场高度关注华为汽车业务进展，主要来自于对华为能力、近年汽车业务加速布局的认可。从智能网联变革模式、人才流动、技术关联等角度看，华为的确在智能车领域中具备诸多优势，我们此前也一直说，长安长城吉利中长期并不互为对手，传统车企对手是华为这样的科技公司。

   　　市场在认可华为之余还担心长安逐步“代工化、空心化”，我们观点略有不同：

   　　1) 汽车是复杂工业体系下的消费品，长安有自己的积累，2019 年Plus 和UNI 系列是证明；

   　　2) 新模式都还在摸索中，但对长安而言长安-华为-宁德组合终究是增量，赋予了公司更多成长性。

   　　股价逐步进入趋势投资阶段。此前我们提及长安投资机会来自于自主盈利、长福销量及利润预期差的收敛，近一个月受与华为合作驱动，公司股价快速上行，反映投资者对公司后续成长性上扬的认可，也消化掉部分上述预期差带来的空间。在2021 年行业恢复、公司销量/业绩稳步增长的基础预期下，与华为的合作有望不断拓宽市场对公司中期成长性的认知，强化估值提升趋势。

   　　投资建议：维持预计公司2020-2022 年归母净利62 亿、64 亿、78 亿元，EPS分别1.15、1.20、1.46 元，对应2020-2022 年PE 21、20、16 倍，PB 2.3、2.1、1.9 倍。考虑行业展望乐观、公司基本面稳步增长、未来与华为宁德合作的全新平台/品牌有望进一步打开成长空间，考虑公司上一轮产品周期上行时PB 围绕3 倍波动，我们上调公司2021 年目标PB 至3.0 倍/PE 至29 倍，目标价相应由24.3 元上调至34.8 元，维持“强推”评级。

   　　风险提示：宏观经济恢复较慢、长安自主新车销售不及预期、长福战略定位不清晰、与华为合作低于预期等。