龙元建设(600491)：参股航宇科技科创版上市申请通过 投资布局收获颇丰

　　事件：公司公告参股公司贵州航宇科技在科创版IPO 申请获交易所审核通过。杭州璨云英翼投资合伙企业（公司为其有限合伙人，出资占比99%）持有航宇科技2,652.90 万股，占其发行前总股本的比例为25.27%，目前是其第二大股东。

   　　航宇科技是航空材料领域高新技术企业，在航空环形锻件市场技术领先。据招股书披露，航宇科技是一家主要从事航空难变形金属材料环形锻件研发、生产和销售的高新技术企业，相关研发与制造技术达到国际同类先进水平。

   　　主要产品为航空发动机环形锻件，产品亦应用于航天火箭发动机、导弹、舰载燃机、工业燃气轮机、核电装备等高端装备领域。境内市场客户包括中国航空发动机集团等，境外与GE 航空、普惠（P&W）、赛峰（SAFRAN）、罗罗（RR）、霍尼韦尔（Honeywell）、MTU 等主要航空发动机客户均签订了长期协议。航宇科技2018 年/2019 年/2020 前三季度收入分别为3.3/5.9/4.5 亿元， 同比增长47%/77%/9% ， 归母净利润分别为2441/5386/4881 万，分别同比扭亏/+121%/+45%。

   　　航宇科技上市后有望给公司带来较好投资收益，并优化资产负债表。航宇科技公告拟发行不超过4500 万股，不低于3500 万股，募集资金不超过7 亿元，以发行3500 万股计算，整体估值约28 亿元，公司持股比例下降至18.95%，持股价值约5.3 亿元。公司在2017 年参与航宇科技定增时估值约7.3 亿元，持股价值约1.8 亿元。仅以定增完成至IPO 估值时计算，公司持股收益约3.5 亿元，收益率约194%。根据会计准则，我们预计璨云英翼将上市后的航宇科技股份计入金融资产，并按照实际股价变动确认公允价值变动损益，龙元建设将通过持有的璨云英翼股权间接分享股价变动带来的投资收益。除投资收益外，航宇科技IPO 后股权的大幅增值也有望降低龙元建设资产负债率，进一步优化资产负债结构。

   　　新签订单结构优化，PPP 项目回款大幅增长，逐步进入投收平衡期。2020年1-9 月，公司及子公司累计签订合同148.78 亿，同比增长29.35%。公司公告上半年新签订单中非民营投资项目占比53.81%，业务结构得到持续改善。预计公司PPP 投资高峰已过，2019 年长期应收款新增80 亿元，同比减少29 亿元，表明投资强度明显下降；同时前期项目逐步完工进入运营回收阶段，公告20 年上半年共实现PPP 项目政府回款7.22 亿元，同比增长93.57%，新增8 个PPP 项目进入或部分进入运营期，随着进入收款期的PPP项目的不断增加，公司将逐渐步入PPP 项目资金投出与投资回笼良好平衡的发展阶段。

   　　投资建议：预测公司2020-2022 年归母净利润分别为8.2/10.1/11.1 亿元(暂不考虑航宇科技上市影响），同比变动-20%/+24%/+9%，对应EPS 分别为0.53/0.66/0.72 元，当前股价对应PE 分别为11/9/8 倍，PB（lf）仅0.77倍，维持“买入”评级。

   　　风险提示：装配式业务推进不及预期风险、PPP 政策风险、订单转化进度不及预期风险、航宇科技上市进度及股价波动风险等。