博汇纸业(600966)：盈利大幅提升 定增项目助力长期增长

公司发布2020 年业绩预告。2020 年公司预计实现归母净利润8.22-8.49亿元， 同比增长514.15%-534.38%； 扣除非经常性损益的净利润8.12-8.40 亿元，同比增长362.19%-377.59%。此外，公司同时发布非公开法行股票预案，拟非公开发行股票募集不超过50 亿元资金用于环保优化、数字化转型、生产线改造项目等，发行数量不超过本次发行前公司总股本的30%，即4.01 亿股（含）。

    限塑令及禁废政策催化新增需求，行业景气度明显回暖。在国家限塑令以及禁废政策要求下，白卡纸对不可降解塑料袋、一次性外卖餐盒以及白板纸的替代需求明显增加，根据我们测算，到2025 年底，白卡纸新增替代需求约100-200 万吨/年。供给端暂未有新增产能释放，白卡纸供需格局明显改善，同时APP 收购博汇后行业竞争格局进一步优化，自20 年8月开始，APP 频发涨价函拉动白卡纸价格抬升，截至目前，白卡纸均价已达到7342 元/吨，较8 月初上涨1762 元/吨。

    产能利用率不断爬坡，助力销量稳健增长。公司年产50 万吨高档牛皮箱板纸项目、年产50 万吨高强瓦楞纸项目及子公司江苏博汇二期年产75万吨高档包装纸板项目于2019 年下半年投产，新投产机台2020 年全年生产，产量稳步提升，20 年产品销量增长幅度同比超过30%。

    定增项目聚焦环保优化、数字化转型及负债率降低，运营效率有望实现较大提升。公司定增项目主要包括绿色环保能源综合利用项目（6 亿）、数字化转型项目（13 亿）、高档包装纸板5 号机及6 号机生产线改造项目（6 亿）、化机浆配套废液综合利用项目（10 亿）以及偿还银行贷款（15亿）。若项目顺利实施，公司环保、管理及财务问题将得到较大优化。

    21-22 年供给端压力或好于预期，白卡纸价格有望高位维持。从供给端来看，21Q3 之后新增产能包括太阳纸业90 万吨以及广西金桂180 万吨，但由于宁波中华60 万吨产能同步关停，所以净新增产能合计210 万吨，考虑产能逐步爬坡以及需求端增加，供需压力或好于预期。另外考虑到APP 收购博汇后定价权明显提升，白卡纸价格有望继续维持高位。

    盈利预测：考虑到APP 收购后的费用增加较多，根据业绩预告，我们下调2020 年的盈利，归母净利润由9.05 亿元下调至8.34 亿元，同比增长523.2%；另外考虑白卡纸景气度较为旺盛，我们上调2021 年的盈利，归母净利润由17.63 亿元上调至20.68 亿元，同比增长148.1%；对应2021年1 月19 日股价的P/E 分别为23.5 和9.5 倍，维持审慎增持评级。

    风险提示：疫情影响反复；纸价上涨不及预期；浆价大幅上涨。