万华化学(600309)：与美国最大分销商之一TERRA FIRMA合作 加速全球化布局

事件描述：

    3 月初，Terra Firma 宣布，万华化学集团ADI 事业部已选择Terra Firma作为其分销网络的最新成员。Terra Firma 将代理万华化学在美国东南地区的脂肪族异氰酸酯技术产品线。

    Terra Firma 是美国重要化学品分销商

    TF 公司是美国十大专业化学品分销商之一，与许多当地企业保持着良好的关系，已经为超过2900 家客户提供服务。TF 公司主要的服务范围包括聚氨酯类、建筑材料、塑料等，也与龙蟒佰利有销售合作。本次合作TF 公司将主要推广万华的脂肪族异氰酸酯产品，包括HDI、HMDI、IPDI单体以及多异氰酸酯双缩脲和三聚体树脂。

    美国是万华重要市场，借此加速布局

    美国是MDI 重要的消费市场，也是国内MDI 产品重要的出口市场。据百川盈孚数据，2020 年我国聚合MDI 出口量为61.3 万吨，其中美国出口量达到12.7 万吨，占比21%。美国是国内聚合MDI 出口量最大的国家，2020 年单月出口数据有9 个月位列第一。万华一直以来都有美国市场的开发计划。由于贸易冲突和环保组织等原因，万华美国MDI 新装置的建设一直处于待定的状态。尽管如此，万华仍将美国视为最重要的潜力市场之一，与TF 公司的合作也显示这点。通过与当地经销商合作销售ADI产品，一方面可以为公司产品快速打开美国市场，培养用户，规避政策风险，为后续ADI 产品扩能做市场准备；另一方面可以此契机，继续深化合作，有助于向美国这一重要市场推广公司其他产品，加快产品销售全球化布局。

    近期扩产的烟台50 万吨MDI 产能有望部分通过海外分销渠道消化此次与TF 公司在ADI 产品的合作对万华MDI 在海外的销售亦有所帮助。

    当前正处于美国MDI 行业不可抗力频发的时间点，是万华MDI 产品打入美国市场的重要时机。公司2 月宣布烟台MDI 装置成功从60 万吨/年技改扩能至110 万吨/年。在TF 公司销售渠道的帮助下，万华50 万吨的MDI 新增产能中的一部分有望被美国市场消化，继续保持MDI 行业的高景气度。从华东聚合MDI 价格和出口MDI 价格来看，出口价变动一般要滞后于华东价格变动。MDI 高景气和美国市场带来的销量提升也有助于确保万华的生产负荷和盈利水平。

    投资建议

    预计公司2020-2022 年归母净利润分别为99.5、198.4、224.8 亿元，同比增速为-1.8%、99.5%、13.3%。对应 PE 分别为34.38、17.24、15.21倍。维持“买入”评级。

    风险提示

    因公司人力规模扩大带来的内部管理难度增大的风险；项目投产进度不及预期；产品价格大幅波动；油价大幅波动；装置不可抗力的风险；疫苗开发进展不及预期的风险。