密尔克卫(603713)：并购项目持续落地 增发募投项目拉动内生增长

投资要点：

    2020 年实现归母净利润2.88 亿元，同比增长47.15%。公司公告2020 年实现营收34.27 亿元，同比增长41.68%；实现归母净利润2.88 亿元，同比增长47.15%。其中4Q2020 实现营收10.41 亿元，同比增长65.61%；实现归母净利润0.77 亿元，同比增长48.8%。

    化工品交易业务大幅增长，货代运输业务增速稳健。报告期内公司积极推广物贸一体化的化工品交易业务、拓展新区域、开发新客户，因此化工交易业务实现营收6.91 亿元，同比大幅增长222.1%；毛利率也同比增加5.17 个百分点至7.13%。同时运输业务也由于配送业务的壮大及并购项目落地保持稳健增长，2020 年实现营收8.86 亿元，同比增长31.76%。此外公司货运代理业务实现营收13.38 亿元同比增长26.13%，仓储业务实现营收5.05 亿元，同比增长9.44%。

    并购项目持续落地，外延增长不断发力。2020 年1 月，公司以现金2885.7万元收购密尔克卫（烟台）公司100%股权；2020 年8 月，公司以现金6524.51万元收购大正信（张家港）公司100%股权； 2020 年11 月，公司以现金3000万元收购四川雄峰供应链管理公司60%股权；2020 年11 月，公司以现金9400万元收购湖南瑞鑫65%股权；2020 年12 月，公司以现金1.64 亿元收购张家港密尔克卫环保公司100%股权。我们认为随着并购项目陆续落地，将为公司今明两年业绩增长提供重要动力。

    增发募集10.89 亿元，扩张自有仓储和物流业务。公司通过非公开发行实际募集资金10.89 亿元，用于投资建设4 个仓储项目、1 个物流运输项目和补充流动资金。其中自有仓储项目包括4.63 万平米宁波慎则化工、1.61 万平米广西慎则物流、1.38 万平米烟台密尔克卫和2 万平米张家港大新镇仓库，合计新增仓储面积9.62 万平米。而物流服务板块将计划采购1446 个罐箱、380辆车辆。我们认为随着募投项目实施，将进一步提升公司仓储业务体量和运输板块运营能力，巩固公司在危化品仓储运输行业的龙头地位。

    盈利预测和投资评级。我们预计公司2021-2023 年EPS 分别为2.63、3.45、4.35 元/股。公司是专注化工物流的一站式综合服务提供商，2020-2022 年归母净利润复合增速为42%；而其可比公司华贸物流、德邦股份、顺丰控股复合增速分别为38%、33%、23%。公司未来三年复合增速要显著大于同行业可比公司增速水平，因此结合可比公司估值，我们给予2021 年47-50 倍PE，对应合理价值区间123.61-131.5 元，维持优于大市评级。

    风险提示。募投项目投产低于预期；经济下行，仓储运输需求下降。