三七互娱(002555)：斗罗3D超预期 国内+海外双轮驱动逻辑逐渐兑现

　　业绩概况：公司2021H1 实现营收75.39 亿元，YOY-5.63%，毛利64.18亿元，YOY-9.92%，实现归母净利润8.54 亿元，YOY-49.77%，净利率为11.33%，扣非归母净利润为6.38 亿元，扣非净利率为8.46%。

   　　21H1 销售费用47.85 亿元，销售费用率63.48%，销售费用/移动游戏收入为67.71% ， 同比提升6.32pct ； 管理费用2.22 亿元（YOY+33.00%）；研发费用6.74 亿元（YOY+4.46%）。Q2 实现营收37.21 亿元，同比增长2.07%，归母净利润7.37 亿元，净利率为19.81%；扣非后归母净利润6.34 亿元，扣非净利率为17.04%。

   　　“精品化+多元化+全球化”战略成效逐步显现。精品化方面，公司自制回合制卡牌手游斗罗3D 上线后在iOS 畅销榜平均排名约为6，预计8 月实现流水超7 亿元。多元化方面，公司围绕“MMO+SLG”双核，向模拟经营、卡牌、女性向多品类突破。全球化方面， “三消+SLG”手游《Puzzles& Survive》在多个国家进入畅销榜前100，公司在中国厂商出海收入中的排名稳步提升，未来出海产品储备丰富。

   　　盈利预测与投资建议：国内+海外双轮驱动的逻辑逐渐兑现。国内头部手游《斗罗大陆：魂师对决》、《斗罗大陆：武魂觉醒》、《叫我大掌柜》以及《云上城之歌》维持在畅销榜前100，国内还储备了多款MMO、SLG、卡牌、模拟经营类游戏。海外表现优异，App Annie 中国厂商出海收入榜单的排名稳步提升。未来储备的出海游戏有7 款MMO、6 款SLG、3 款卡牌、2 款模拟经营类游戏。看好公司在国内+海外双轮驱动下，“精品化+多元化+全球化”战略进一步巩固公司领先优势。我们调整公司2021~2023 年归母净利润至27.2/35.9/39.5 亿元，考虑到公司“精品化+多元化+全球化”战略成效逐步显现，国内+海外双轮驱动的逻辑逐渐兑现，参考可比公司给予2021 年20xPE，算得每股合理价值为24.53 元/股，维持“买入”评级。

   　　风险提示：版号风险、流水不及预期风险、行业竞争加剧风险。