上汽集团(600104)2022年5月销量点评：自主恢复超预期 6月有望重回增势

　　事项：

   　　公司发布5 月产销快报，集团合计批发36.4 万辆、同比-11%、环比+118%。

   　　评论：

   　　5 月整体产销低于预期，自主恢复速度超预期。其中，上汽大众批发8.7 万、同比-21%、环比+191%，上汽通用批发8.3 万、同比+3.3%、环比+249%，上汽乘用车批发7.0 万、同比+33%、环比+281%，上通五菱批发10.0 万、同比-20%、环比+32%。上汽乘用车自4 月下旬复产后恢复速度超预期，目前上汽临港乘用车工厂下线数量已恢复到满产时的8 成左右。

   　　上海出台政策刺激汽车消费，6 月公司产销有望进一步回升。5 月上海发布“重振经济50 条”的措施，包括年内新增非营业性客车牌照额度4 万个、按照国家政策要求阶段性减征部分乘用车购置税、2022 年12 月31 日前，个人消费者报废或转出名下在上海市注册登记且符合相关标准的小客车，并购买纯电动汽车的，给予每辆车1 万元的财政补贴。此外，飞凡汽车推出额外补贴政策：

   　　上海用户6 月1 日-12 月31 日置换飞凡汽车，在享受政府补贴的同时部分车型还可以最高额外享受1 万元折让补贴。我们预计上汽集团6 月批发45 万辆、同比+37%、环比+24%，2Q 批发98 万辆、同比-15%、环比-20%。

   　　2022 年重点仍关注上汽自主四大品牌全新打造的新车型。上汽大众与通用，今年主力以常规车型滚动更新为主（包括凌度换代、GL8 换代等），后续重点看芯片缓解、疫情之后，生产、销售的逐步恢复。上汽自主四大品牌今年全新打造的车型相对较多，且多数在全新平台上开发而来，荣威有龙猫、鲸（5/20上市）、换代RX5（6 月盲订），MG 有MG ONE、MG EH32、MG MULAN（全球车，6 月发布），飞凡主要R7 和AURA，智己则是L7 与LS7，除新平台新车型本身的变化之外，另外上汽也展开了车型项目跟投机制，有望对产品支撑力形成比过去更好的支持。

   　　中期则关注公司逐步发生结构性变化的内在价值定价。作为国内最大的合资汽车集团，过去公司的投资价值主要依托于合资车企而存在，这一点未来将继续存在，但比例会逐步下降。α层面，除了上汽自主以及五菱在全球份额开拓，还要关注公司具备极强的智能电动内外部资源整合能力与积累：上汽集团依托其市场地位、国企优势、上海区位优势、过去数年对新四化的投入积累，目前在智能电动领域已具备极强的内外部整合能力。理论上，较强的内外部资源整合能力可以提高公司的车型竞争力、增加零部件业务收入，以及分拆上市对股东权益的增值。当下公司正加快推进对旗下14 家科创型公司的分拆上市，已拟分拆子公司捷氢科技至科创版上市以加快燃料电池技术的产业化进程。

   　　投资建议：我们维持公司2022-2024 年归母净利预期225 亿、264 亿、278 亿元，同比分别-8%、+18%、+5%，对应EPS 1.92 元、2.26 元、2.38 元，对应PE 9 倍、8 倍、7 倍，维持2022 年目标PE 区间10-12 倍，维持目标价区间至19.2-23.1 元，对应2022 年 PB 0.8-1.0 倍，维持“强推”评级。

   　　风险提示：疫情、芯片恢复慢、大众、通用销量加速下滑、自主销量不及预期。