三七互娱(002555)：“出海+国内”双引擎驱动 未来业绩具备弹性

事件

    7月11日公司发布22年半年报业绩预告， 预计22年上半年实现归母净利润16-17亿元（yoy+87.42%-99.13%）；预计实现扣非净利润15.5-16.5亿元（yoy+143.13%-158.81%）。

    分析与判断

    出海成绩斐然，国内流水稳定。公司Q2 单季预计实现归母净利润8.4-9.4 亿元（yoy+13.98%-27.54%；qoq+10.53%-23.68%），接近5 年内二季度高点9.71 亿元（2Q20）。游戏版号目前已完成3 轮发放，公司重量级游戏产品尚未获得版号，游戏出海业务已成为目前业绩增长的主要动力 。报告期内公司预计海外营业收入同增超40%，21 年中报海外收入为20.45 亿元（yoy+111.03%），对应22 年中报海外收入预计超28.63 亿元。我们认为：

    （1）公司精品化战略已现成效，国内老游戏生命周期延长，主力游戏流水表现稳定。2021 年上线的《斗罗大陆：魂师对决》《荣耀大天使》《斗罗大陆：武魂觉醒》等多款游戏已进入成长期，成为公司国内流水基石。

    （2）出海游戏表现亮眼，多款新游已在海外上线或测试。面向全球市场发行的《斗罗大陆：魂师对决》《Puzzles & Survival》《叫我大掌柜》《云上城之歌》等多款游戏表现优秀。根据手游那点事儿，《Puzzles & Survival》、《云上城之歌》22 年5 月中国手游收入Top30榜单中分别排在第4 位、第15 位。出海新游方面，写实类蚂蚁题材SLG《Ant Legion》表现亮眼，根据手游那点事儿，在22 年5 月中国手游海外收入增长排行榜中排在第11 位，截至22 年5 月该游戏最高单月流水超2600 万元，累计流水超1 亿元。公司已处于游戏出海领先梯队。根据data.ai 统计的22 年各月中国游戏厂商及应用出海收入30强榜单，公司22年1-4月分别排在第5、4、4、2位；22年5月data.ai分别披露了EMEA 及日本地区出海收入30 强，公司分列第9（上升3位）、2 位（上升1 位）。根据Sensor Tower 统计的22 年各月中国游戏发行商全球收入排行榜，公司22 年1-6 月分别排在第6、4、4、5、6、5 位。

    （3）公司未来业绩受“国内+海外”双引擎驱动，未来业绩具备弹性。

    收入端：目前公司重量级新游产品尚未获得版号，国内业绩主要依靠长生命周期老游戏支撑，游戏版号恢复核发后，我们预计公司国内产品游戏版号将陆续发放，公司国内游戏流水预期确定性逐步提高。目前公司出海业务表现亮眼，未来国内重量级新游上线预期明确后，公司国内业绩也具备较高的弹性。

    成 本端：国内买量成本当前存在阶段性红利。根据我们7 月10 日发布的《元宇宙政策面持续释放利好，上半年游戏出海需求同增明显》，国内和海外买量市场处于冰火两重天的格局，其中2022年上半年国内手游买量投放产品数约1.2 万个，同减近20%；月均投放出产品数约6200 个，同减1200 个，我们预计国内游戏市 场短期内买量需求仍处于低位，新上线游戏具备买量成本红利。

    投资建议

    从页游到手游，从国内到海外，从云游戏到元宇宙，公司持续转型、迭代升级。公司海外业务已成为重要增长引擎，同时国内版号放开后，国内游戏业务业绩弹性确定性逐步提高。我们预计2022-2024 年公司归母净利润分别为33.88 亿元（yoy+17.8%）、41.83 亿元（yoy+23.5%）、51.6 亿元（yoy+23.3%），对应EPS 分别为1.53 元、1.89 元、2.33 元，当前股价对应PE 分别为13 倍、11 倍、9 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    游戏行业竞争加剧超预期、游戏行业监管趋严超预期、游戏版号核发出现反复、海外竞争加剧超预期、海外游戏发行进度及流水不及预期、国内游戏发行进度及流水不及预期等风险。