长城汽车(601633)：Q4业绩符合预期 新能源转型持续推进

公告要点：2022 年公司实现营业收入1373.40 亿元，同比+0.69%；归母净利润82.66 亿元，同比+22.90%，扣非后归母净利润44.77 亿元，同比+6.51%。2022Q4 实现营收378.60 亿元，同环比分别-17.0%/+1.4%，归母净利润1.06 亿元，同环比分别-94.1%/-95.9%，扣非后归母净利润1.36亿元，同环比分别-75.2%/-94.0%。2022Q4 业绩表现符合我们预期。

    Q4 净利润同环比大幅下滑，规模效应下降拖累毛利率为主因，经销商返点增加+年终奖计提等均影响。1）2022Q4 公司实现批发销量26.5 万辆，同环比-33.2%/-6.5%，单车均价14.28 万元，同环比+24.3%/+8.5%，产品结构改善明显，高价品牌坦克销量占比提升至13.1%，同环比分别+5.0/+0.7pct。2）Q4 毛利率17.93%，同环比分别+2.6/-4.5pct，相比2020Q4下降0.3pct，同比去年提升主要系去年基数较低，高盈利车型坦克销量占比提升对冲部分规模效应下滑影响；环比下滑较大主要系年终奖计提所致，环比降幅相比历年同期更大则主要系Q4 产能利用率下降，规模效应降低所致。3）费用率角度，Q4 销售/管理/研发费用率5.3/3.8/4.6%，同比分别+2.5/+0.2/+1.0pct，环比分别+1.0/+0.4/+1.0pct，销售费用率同比提升较大主要系会计准则变更所致，销管研费用率整体同比提升较大主要系员工人数增加带来年终奖支出增加所致；截至2022 年底公司员工总数87367 名， 同比+12.1% ， 生产/销售/技术人员占比分别为40.4%/4.9%/27.3%，分别同比+0.2/+0.7/+0.2pct。2022 年全年公司实现单车均价12.87 万元，同比+20.8%，单车净利0.77 万元，同比+47.5%，扣非后单车净利0.42 万元，同比+27.8%，公司持续优化产品结构，均价改善，盈利能力持续向上。

    技术为基，全球为翼，聚焦智能新能源，坚定转型。新车领域，哈弗HDOG、魏牌蓝山PHEV 等十余款新能源产品预计于2023 年正式上市，覆盖哈弗/魏牌/欧拉等不同品牌；渠道维度，公司进一步推进营销体系变革，哈弗以放大品牌势能和销量规模价值为目标，魏牌/坦克/欧拉/沙龙/皮卡分别深耕细分品类，助力销量规模和经营业绩的更快增长，全力冲刺160 万台的销量目标。

    盈利预测与投资评级：我们基本维持长城汽车2023~2024 年归母净利润为59/100 亿元的预期，分别同比-28%/+70%，2025 年净利润预期为151亿元，同比+50%，对应EPS 分别为0.70/1.18/1.77 元，对应PE 分别为41/24/16 倍，维持长城汽车“买入”评级。

    风险提示：乘用车行业价格战超预期，终端需求复苏低于预期。