恒立液压(601100)点评：非挖机业务快速放量 海外增长表现亮眼

事件：

    公司发布22 年年报及23 年一季报，22 年实现营收81.97 亿元，同比减少11.95%；归母净利润23.43 亿元，同比减少13.03%，扣非后归母净利润22.31 亿元，同比减少12.77%；23 年Q1 实现营收24.27 亿元，同比增长10.30%，归母净利润6.26 亿元，同比增长18.44%，扣非后归母净利润6.00 亿元，同比增长18.97%。业绩表现符合市场预期。

    投资要点：

    挖机业务增速超越行业，非挖机业务快速放量。据中国工程机械工业协会数据统计，2022年1-12 月挖掘机销量261,346 台，同比下降23.8%，其中国内151,889 台，同比下降44.6%；出口109,457 台，同比增长59.8%。从公司收入口径看，油缸、泵阀下滑幅度均小于挖机行业降幅，主要得益于公司非挖机板块快速扩张。从产品销量看，挖机油缸、挖机泵、挖机阀、挖机马达销量分别为62.94、10.91、7.99、3.60 万只，分别同比下滑26.41%、21.43%、31.58%、30.04%，与此同时，非标油缸、非挖机泵、非挖机阀、非挖机马达销量分别为20.48、4.40、14.03、12.25 万只，分别同比增长21.60%、247.78%、59.65%、516.43%，非挖产品呈现出全面扩张态势。

    海外增长显著，墨西哥工厂预计23Q4 投产。公司多年来持续布局海外市场，利用现有产品的竞争优势积极拓展国产品牌主机厂出口机型的份额及外资品牌海外市场份额，22 年海外业绩表现亮眼，实现收入17.53 亿元，同比增长41.94%，连续两年增长超30%，22年海外收入占比达到21.38%。墨西哥项目厂房将于23 年5 月交付使用，第四季度投产，海外工厂将成为重要收入增长来源。

    23 年一季度毛利率明显改善，公司盈利水平触底回升。23 年一季度公司毛利率、净利率分别为40.86%、25.81%，分别同比增长3.01pct、1.77pct。我们认为主要得益于需求端改善，单季度看22Q1-23Q1 收入分别为22.00、16.86、20.33、22.77、24.27 亿元，分别同比-22.97%、-28.87%、+3.96%、+7.08%、+10.30%，收入端增速逐季加快，规模效应下公司净利率有望重回上升通道。

    新增25 年盈利预测，维持“买入“评级。预计公司23-25 年归母净利润为26.70、31.29、37.00 亿元，目前股价对应23-25 年PE 分别为29、25、21 倍。考虑到非挖机业务及海外持续拓展，维持“买入”评级。

    风险提示：工程机械行业周期波动；新产品拓展不及预期等。