中国平安(601318)：NBV大幅增长 而利润指标略低于预期

　　核心观点：

   　　公司发布23 年报：2023 年归母净利润同比-22.8%，NBV 同比+36.2%。

   　　23 年NBV+36.2%（假设调整前，下同），受居民储蓄需求旺盛、3.5%产品退市及Q4 业务节奏平滑的影响，Q1/Q2/Q3/Q4 单季度增速分别为8.8%/75.5%/21.3%/91.4%，其中Q2-Q3 受益3.5%产品的退市，Q4 因监管调整业务节奏，开门红预售延后导致部分保单在当期生效。

   　　23 年首年保费同比+38.9%，而NBVM 同比-0.4pct 至23.7%，降幅逐季收窄，个险/银保NBVM 的变化幅度分别为-4.3pct/+0.9pct。展望24年，受益旺盛的储蓄需求及代理人降幅收敛的趋势，预计个险渠道新单及价值保持稳定，而银保价值率提升弥补报行合一对保费的影响。

   　　假设调整导致集团23 年EV 同比-2.4%（寿险-5%），因长端利率的下行，平安下调投资收益率假设50BP 至4.5%，同期下调风险贴现率150BP 至9.5%（下调幅度符合预期），导致假设变动拖累EV-6.1%，是EV 增速下滑的主要原因，另外非寿险业务营运利润贡献EV+0.9%，较去年同期-1.8pct，主因财险和资产管理业务板块；而NBV 拉动EV增长2.5%，较去年同期+0.1pct，投资回报差异较去年同期+0.9pct。

   　　风险加速出清导致净利润的增速低于预期。2023 年的归母净利润同比-22.8%，较1-3Q 的降幅（-5.6%）有所扩大，主要是资产管理板块计提拨备，风险正在加速出清；OPAT 同比-19.7%，CSM 余额同比-6.1%，其中折现率变化导致CSM 调整是CSM 下滑的主要因素。但值得注意的是公司全年股息2.43 元/股，同比+0.4%，连续12 年保持稳定增长。

   　　盈利预测与投资建议：预计24-26 年EPS 为5.1/5.8/6.4 元，EV 法给予公司2024 年A 股0.7XPEV 估值（H 股0.6XPEV），对应A 股合理价值56.6 元/股（H 股52.6 港币/股），维持公司A/H 股“买入”评级。

   　　风险提示：新单销售不达预期，长端利率下降，人力规模下滑。