恒瑞医药(600276)：利润高增长 授权收入驱动业绩

　　事件

   　　恒瑞医药发布2025 年一季报，一季度实现收入72.06 亿元，同比增长20.14%，实现归母净利润18.74 亿元，同比增长36.90%，实现扣非归母净利润18.63 亿元，同比增长29.35%。

   　　授权收入贡献业绩

   　　公司归母净利润同比高增长，主要原因是由于恒瑞医药的DLL3 ADC 产品SHR-4849对IDEAYA Biosciences 的授权首付款7500 万美元确认在当季度。扣除授权收入后（以4 月24 日汇率计算），公司2025Q1 收入同比增长约11%，我们估计收入增长主要为肿瘤药瑞维鲁胺、达尔西利、阿得贝利，以及降糖药恒格列净等创新药贡献。

   　　创新+授权有望双轮驱动业绩

   　　产品申报上，2025 年公司艾玛昔替尼片先后获批强直性脊柱炎、类风湿性关节炎、特应性皮炎适应症，夫那奇珠新增强直性脊柱炎适应症，泰吉利定新增骨科手术后中重度疼痛适应症，降脂药瑞卡西单抗获批，同时HR19034 滴眼液、艾玛昔替尼软膏、舒地胰岛素、痛风药SHR4640 申报上市申请受理。对外合作上，2025 年公司与默沙东达成HRS-5346 的对外授权、与Merck KGaA 达成SHR7280 的对外授权。创新+授权有望双轮驱动公司业绩增长。

   　　维持“买入”评级

   　　鉴于授权收入已成为公司新的业绩增长点，我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为315.41/353.04/403.88 亿元，同比分别变动12.71%/11.93%/14.40%；归母净利润分别为73.07/81.92/94.24 亿元，同比增速分别为15.32%/12.10%/15.04%，3 年CAGR 为14.15%，EPS 分别为1.15/1.28/1.48 元。创新+授权有望双轮驱动业绩，公司长期发展值得期待，维持“买入”评级。

   　　风险提示：仿制药集采风险；新药上市进度不及预期；授权收入不及预期；出口收入不及预期