凯莱英(002821)季报点评：Q3运营平稳 汇兑小幅拖累表观业绩

　　事项：

   　　公司发布2020年三季报：前三季度实现营收20.83亿元（+19.53%），实现归属净利润5.06亿元（+38.12%），扣非后归属净利润为4.56亿元（+35.15%）。基本符合预期。

   　　平安观点：

   　　Q3 汇兑小幅影响表观业绩，库存显示在手未交付订单充裕：

   　　公司Q3 单季度实现收入8.17 亿元（+25.79%），实现归属净利润1.91 亿元（+38.93%），扣非后归属净利润为1.80 亿元（+32.66%）。汇兑的变化对公司表观业绩造成了一定的短期影响：

   　　（1）收入端：公司Q3 单季的美元口径收入增速估计接近29%，自疫情发生后呈逐季改善态势，且后续季度有望进一步提升。汇兑较大幅度的波动拉低了公司人民币口径收入增速，但对业务执行本身无影响。

   　　（2）利润端：公司Q3 单季度财务费用共2057.65 万元，其中绝大部分为汇兑损失（公司利息支出很少）。期间公司使用对冲金融工具较少，当季投资收益（大部分是对冲汇兑获利）157.79 万元，远没有覆盖汇兑损失。

   　　综合这两项因素，汇兑对扣非归属净利润增速造成近9PP 的负面影响。不过在汇兑拉低毛利率的情况下，公司Q3 综合毛利率仍高达48.19%（+2.99PP），维持了较高的盈利能力。

   　　公司Q3 仍处于订单执行较多而确认收入较少的阶段。9 月末公司存货为6.73 亿元，比6 月末净增加1.05 亿元，再考虑公司CDMO 端业务的毛利率，我们认为公司在执行未交付订单金额充裕，转化为收入只是时间问题。

   　　经营状况稳定，国内业务进入高增长期：

   　　公司Q3 主业保持稳态运营，早期研发与规模生产业务均按正常节奏继续推进。2020 年来业内企业普遍反映订单需求加速增长，凯莱英同样也遇到这一情况，厂房的产能满产程度较高。后续天津3、敦化1/3 的新产能逐步落地将缓解产能紧张问题。

   　　国内创新药崛起带动CDMO 国内市场的逻辑正在持续兑现。继2020H1 实现1.40 亿元国内收入后，公司Q3 国内业务继续高增长，估计单季度完成订单上亿元。基于在手的20 余个国内NDA 项目，我们对公司国内业务的进一步放量充满信心。

   　　维持“强烈推荐”评级：全球药品创新环境与药企外包意愿仍朝着有利于CRO/CDMO 行业成长的方向发展。国内创新药也陆续进入NDA-上市阶段，外包放量可期。行业向好趋势不变、资本市场对医药外包的认知也较为成熟的今天，投资者不应太过纠结汇兑与交付周期造成的短期波动，继续看好行业与公司发展。考虑到公司增发稀释、收入确认节奏及毛利率提高，调整公司2020-2022 年EPS 预测为3.09、4.05、5.28 元（原3.13、4.06、5.30 元），维持“强烈推荐”评级。

   　　风险提示：1）若因创新药收益风险比不足、国际政治环境等原因导致全球创新药物的投入和外包比例不及预期，则会影响CMO 行业的发展；2）药品的研发失败将导致项目终止，CMO 丢失对应订单；药品上市后若销售不及预期，将导致对应的CMO 订单无法实现放量；3）若因发生生产事故、收到监管机构警告信或其他不能满足客户需求的情况，可能会导致订单乃至客户的丢失；4）主要客户来自欧美，订单以外币为计价单位，汇率波动会造成汇兑损益。