南极电商(002127)：利润端环比提速 货币化率下行收窄

　　事件描述

   　　事件：公司发布 2020 三季报。2020 前三季度，公司实现营收 27.72 亿元（+5%）、归母净利 7.22 亿元（+20%）、扣非净利 6.62 亿元（+17%）；其中，20Q3，公司实现营收11.46 亿元（+13%）、归母净利 2.91 亿元（+35%）、扣非净利 2.61 亿元（+28%），Q3归母净利增速环比 Q2 显著提速。

   　　事件评论

   　　GMV 高增长延续，社交电商平台占比进一步提升。2020 前三季度，公司实现 GMV229 亿元（+36%），其中，Q1/Q2/Q3 分别同增 11%/49%/45%，Q3 环比略有放缓但仍保持高速增长趋势。20Q3，公司实现 GMV 84.75 亿元，分渠道，阿里、社交电商、京东及唯品会 GMV 为 48.12、19.44、11.68 及 4.59 亿元，分别同比+28%、+145%、+30%、+49%，社交电商占比进一步提升至 23%；分品牌，南极人、卡帝乐及精典泰迪 GMV 为 74.03、8.74 和 1.30 亿元，同比+49%、+18%和+117%。

   　　货币化率下行收窄，坏账损失转回增厚利润。20Q3，1）公司本部：实现营收、净利润 3.18 和 2.47 亿元，同比+25%和+35%，其中，品牌综合服务和经销商授权业务收入同比+30%，货币化率下行 0.41pct 至 3.58%，预计主要受到对产业链合作公司让利，货币化率水平相对较低的社交电商渠道占比提升以及新品类扩张影响，但货币化率下降幅度环比收窄，销售净利率提升 6.1pct 至 77.7%；2）时间互联：实现营收、净利润 8.28 及 0.44 亿元，同比+9%和+32%，利润端显著优于收入端主要系前期计提的应收款跌价损失转回驱动，预计增厚利润端超 2000 万元。

   　　资产质量及现金流有所弱化。2020 前三季度，公司应收账款和预付账款分别为12.46 和 3.85 亿元，较年初增加 58%和 68%,规模环比 2020H1 亦有所提升，应收款增加主要系小袋公司应收款增加影响，预付款主要系时间互联增加新渠道及备款增加所致。2020 前三季度，公司经营现金流为 0.73 亿元，去年同期为 2.91亿元，预计主要受到客户回款变慢及小袋公司净放款增长所致。

   　　看好公司聚焦中高频日用生活标品，品牌授权模式实现产业链效率及盈利提升的模式先进性。预计公司 2020-2022 年归母净利为 15.1、19.0 和 23.3 亿元，同比+25%、+26%和+23%，现价对应 2020-2022PE 为 33、26 和 21X，维持“买入”评级。