金山办公(688111)：业绩略超预期 办公龙头成长再提速

受益订阅业务收入快速增长及授权业务需求提前释放,公司前三季度营收、净利增速逐季提速,同时合同负债、经营性现金流大幅增长,SaaS模式优越性持续得以体现。维持强烈推荐。

    事件:公司1-9月实现营收15.03亿元,YoY +44.52%;归母净利润5.95亿元,YoY +191.22%;扣非归母净利润3.94亿元,YoY +145.89%。

    Q3业绩略超预期,单季度营收、净利同比再提速。公司20Q3单季度营收、归母净利润、扣非归母净利分别同比增长64.62%、313.61%、208.37%,相比Q2进一步提速(Q2分别为35.58%、149.30%、133.11%),前三季度营收、利润增速均呈现逐季加速趋势。我们认为,公司营收快速增长主要是由于订阅业务的持续高增,其中付费用户数保持强劲增长,单用户ARPU也有望进一步提升。此外,办公软件产品授权业务受益政府业务的提前释放也实现强劲增长。毛利率方面,公司前三季度毛利率同比提升2.89 pct,Q3单季度同比提升1.50 pct。费用端,受疫情影响,公司研发和销售费用投入趋缓,前三季度销售、管理、研发费用分别同比增长38.19%、28.13%、19.60%,Q3单季度分别同比增长49.19%、50.55%、37.01%,均低于对应报告期内的营收增速。虽然疫情影响消退后公司可能加速恢复相关投入,但我们认为公司的业务规模效应已经在持续显现,未来有望形成利润增速高于收入增速的趋势。

    订阅业务强劲增长,SaaS模式优越性持续显现。公司办公服务订阅业务保持高速增长态势,我们判断个人订阅业务仍为增长关键动力。受益于直播等渠道创新对增量用户的吸引以及受疫情因素所产生的用户的留存率提升,公司前三季度主要产品的MAU保持高增态势,截至9月底达4.57亿,YoY +19.63%,其中:WPS PC版 MAU为1.76亿,YoY +23.08%;移动版MAU为2.74亿,YoY +19.13%,主要产品付费用户数也保持强劲增长。在订阅业务带动下,公司期末合同负债达6.10亿元,YoY +92.17%;前三季度实现经营性净现金流8.10亿元,YoY +226.80%。我们认为,合同负债及经营性净现金流的高增更能反映公司收入质量及未来增长潜力,且伴随订阅收入占比提升两项指标表现有望更加亮眼。

    盈利预测及估值:预计20-22年EPS为1.73/2.58/3.75元,国产软件 SaaS领军者,C端协作办公前景广阔,深度受益信创趋势,建议结合公司净利率提升潜力及可达业务空间进行估值,持续看好,维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:订阅用户增长不及预期;B 端拓展不达预期;竞争加剧风险。