益丰药房(603939)2020年三季报点评：业绩高增超预期 Q3门店扩张显著提速

　　公司Q3 业绩高增长超预期；期间费用全面下降，门店扩张提速。继续重点推荐，维持“买入”评级。

   　　Q3 业绩同比增长大幅提升，超出市场预期。公司2020Q1-3 实现营收94.37 亿元，同比增长27.27%；归母净利润5.90 亿元，同比增长41.16%；扣非归母净利润5.70 亿元，同比增长38.30%。经营活动产生的现金流净额9.09 亿元，同比增长55.34%。2020Q3 单季度分别实现收入/归母净利润/扣非归母净利润31.44/1.78/1.72 亿元，分别同比增长34.32%/ 61.60%/58.05%。公司Q3 单季度收入增长显著，盈利能力大幅提升，超出市场预期。

   　　精细化管理深入，期间费用全面下降。报告期内公司中西成药、中药、非药品营收分别同比增长24.78%/18.20%/47.55%。受益于疫情缓解后非必需性消费需求显著回升，预计Q3 有望实现近15%的同店增速。报告期内公司销售、管理、财务费用率同比分别下降1.41/0.43/0.12PCTs 至24.28%/4.06%/0.59%，其中销售费用率下降明显主要由于上半年疫情期间促销活动力度减小所致。公司费用率指标持续改善，精细化管理逐步深化。

   　　门店扩张显著提速，重点区域深耕加码。剔除2019 及2020Q1-3 并购并表影响，我们测算公司报告期内营收与归母净利润内生增速仍分别维持约25%和38%的高增长。报告期内公司净增门店744 家，其中新开门店737 家（含新开加盟店225 家），收购门店68 家，关闭门店61 家。Q3 公司实施7 起并购项目及2 笔交割，后疫情时代扩张明显提速，全年有望完成净增1000 家以上直营店的扩张目标。公司重点区域持续深耕布局，中南地区、华东地区报告期内分别净增加门店419 家、277 家，区域竞争力得到加强。2020 年7-9 月公司医保店占比提升1.37PCTs 至81.19%，为承接处方外流夯实基础。

   　　可转债募投项目有序进行，配送物流服务能力进一步提升。报告期内，公司可转债募投项目（江苏益丰医药产品分拣加工项目、上海益丰医药产品智能分拣中心项目、江西益丰医药产业园建设）有序进行，区域内门店配送效率及覆盖面进一步提升。近期公司在海南设立益丰互联网医院与益丰远程诊疗中心，提供互联网诊疗、处方流转平台、家庭私人医生、健康管理等服务。“互联网+医疗”布局持续推进，显著提升线下药店的处方承接能力及专业服务能力。我们预计公司依靠自有线下会员体系发展的线上诊疗会员已超过千万，中长期看医保线上付费诊疗有望增厚业绩。线上线下协同发展下品牌力有望进一步提升。

   　　风险提示。并购整合不达预期，竞争过度导致毛利率下滑。

   　　盈利预测及估值。公司区域聚焦战略后发优势明显，未来几年快速并购成长可期。考虑集采扩面及互联网+加速推进下的业绩高增长，小幅调整公司2020-2022 年EPS 预测至1.44/1.89/2.47 元（原预测为1.37/1.79/2.30 元），参考行业可比公司以及未来几年公司的高速成长预期，维持“买入”评级。