A股策略专题-全球流动性观察系列第3期：重视新兴市场的持续流入

　　本报告导读：

   　　10 月中下旬以来，国内外均出现股票市场微观结构恶化。我们认为，盈利修复是国内市场下行有底的基础，随着风险的逐步落地，未来股票市场流动性有望阶段改善。

   　　摘要：

   　　海外宽松预期、市场利率与权益流动性：

    流动性压力缓释后，美联储扩表节奏边际放缓。9 月末10 月初流动性压力（资金利率上升）缓释后，美联储“相机抉择”，扩表规模也在相应的放缓。上周，美联储资产负债表实际边际收窄了309.59 亿美元，结构上国债购买增加174.08 亿美元，但MBS 规模收缩469.30 亿美元。

    海外资金利率平稳，显著低于10 月与9 月的均值水平。上周LIBOR-OIS 3M 为13.58BP，FRA-OIS 3M 为17BP，较前一周略有上移，但总体平稳，且显著低于10 月与9 月均值水平，表明在前期美联储扩大流动性支持后，资金压力迅速缓释，货币流动性偏宽松。

    由于欧美二次疫情，海外金融压力与债券信用溢价小幅上升。上周五美国高收益债期权调整利差5.09%（10 月23 日为4.68%，10 月平均4.85%），美国投资级债券期权调整利差1.35%(10 月23 日为1.31%，10 月平均为1.36%)，均有上升。全球大类资产隐含金融压力走阔，结构上主要源于近期市场风险与信用风险的上升，而非流动性风险。

    全球股票基金资本流入结构变化，重视EM 基金的持续流入。前期海外乐观情绪已大幅修正，我们认为，随着未来宏观风险预期的进一步下降，全球资本将重新扩张并回流风险资产。同时，重视结构变化，本周DM 股票基金净流出49.06 亿美元，EM 股票基金净流入28.07亿美元。9 月后全球资本持续净流入新兴股票基金（尤其是中国、韩国等复苏领先的经济体），这是自3 月疫情冲击以来的首次扭转。

   　　中国宽松预期、市场利率与权益流动性：

    上月末央行加大流动性投放力度，但是10 月整体边际收紧。上周逆回购合计净投放1900 亿元，此前一周逆回购合计净投放2200 亿元，较10 月上半旬投放明显增加。但总体来看10 月边际收紧，公开市场操作整体净回笼，且在流动性投放结构上更偏向中长期资金（MLF）。

    中国市场利率水平延续小幅上升。尽管政策利率并未变，但是市场利率已有较明显的变化，SHIBOR 3M 2.97%，1 年期理财年化4.11%，1年期国债利率2.73%，10 年期国债利率3.19%，均较前期有所上移。

    A 股市场交投活跃度偏弱，偏股型基金发行边际收窄。前两周两市单日成交金额均值在7000 亿元左右，主要指数的换手率处于近两年的偏低水平，市场成交和换手意愿偏弱。上周偏股型基金发行386.20 亿元，从单周发行规模和10 月整体发行规模看，相比9 月有所减少。

    两融交易低迷，北上减持周期、消费。随着风险落地，未来有望改善。

   　　上周产业资本公告净减持210.17 亿元，较前期明显上升；两融净卖出47.11 亿元；北上净卖出83.38 亿元。从风格看，北上净卖出周期39.07亿元，净卖出消费17.90 亿元，净卖出科技9.99 亿元，净卖出金融12.22亿元。我们认为，外部风险冲击有限，随着美国大选等外部风险的逐步落地，投资者风险偏好企稳，A 股的微观交易结构有望迎来改善。