金牌厨柜(603180)：零售回升 衣柜、大宗驱动 Q3业绩超预期

　　事件

   　　10 月30 日，金牌橱柜发布2020 年第三季度报告。公司2020Q1-3 实现营业收入16.15 亿元，同比增长16.46%；归母净利润1.49 亿元，同比增长12.59%；扣非后归母净利润1.03 亿元，同比增长10.13%。

   　　其中2020Q1/Q2/Q3 单季分别实现营业收入2.67/5.61/7.87 亿元，同比变动-3.93%/10.69%/30.75%；归母净利润0.06/0.55/0.87亿元， 同比变动-66.49%/8.60%/40.11%； 扣非后归母净利润-0.16/0.45/0.75 亿元，同比变动-1616.80%/21.95%/34.08%。

   　　公司Q3 业绩超预期。

   　　我们的分析与判断

   　　Q3 业绩超预期，衣柜、大宗驱动

   　　在20Q2 业绩恢复的基础上，以及前期公司对经销商加盟商的扶持、线上营销模式强化、线下销售力量整合等公司的努力下，公司20Q3 业绩延续增长趋势，实现了单季度收入、归母净利润同比30.75%、40.11%的高增速，超出预期。其中，剔除限制性股票激励计划费用摊销的影响（计入当期经常性损益的费用金额为1215.49 万元），2020Q1-3 公司归母净利润为1.59 亿元，同比增长18.71%。

   　　厨柜零售恢复，衣柜、木门业务持续放量，驱动公司业绩增长。分产品看，2020Q1-3 公司橱柜收入12.71 亿元，同比增长8.70%，毛利率为33.39%，同比下滑2.64pct，预计零售回暖叠加工程业务放量驱动橱柜业务增长，由于毛利率较低的工程业务占比提升导致橱柜整体毛利率下滑；衣柜收入3.05 亿元，同比增长57.39%，毛利率为27.80%，同比提升4.05pct，毛利率提升受规模效应影响；木门收入1400 万元，同比增长273.16%，毛利率为11.78%，同比下滑0.01pct。公司厨衣木协同持续推进，有望持续驱动业绩增长。

   　　分渠道看，2020Q1-3 公司经销店实现收入8.83 亿元，同比增长3.05%，毛利率同比提升0.93pct 至34.77%，毛利率提升主要由于衣柜毛利率与占比占比提升；直营店实现收入1.24 亿元，同比下滑17.59%，毛利率同比下降5.83%至65.04%；大宗业务实现收入5.01 亿元，同比增长54.82%，毛利率同比提升0.13pct 至18.37%，公司与多家百强地产企业签订战略集采协议，加强衣柜、木门等品类在精装市场的拓展，大宗业务保持高速增长；海外业务实现收入8415.69 万元，同比增长127.67%，毛利率同比提升3.67pct至37.76%，公司成功入股马来西亚橱柜龙头企业Signature International Bhd(胜利者国际，SIB)，未来将在东南亚市场协同发展。

   　　公司稳步推进渠道建设。截至2020 年9 月末，公司拥有金牌厨柜专卖店1569 家、桔家衣柜专卖店家623、桔家木门专卖店139 家、整装专卖店2 家，分别较2020 年初净增加10、103、76、0 家。同时公司积极推进营销数字化，5 月成立由内容制造、营销协调、技术支持、模式创新四大模块构成的数字营销中心，持续打造数字化营销体系，高效实现引流、沉淀、交付。

   　　盈利能力略有下滑，期间费用管控良好，经营现金流改善盈利能力方面，公司2020Q1-3 销售毛利率为32.76%，同比下降2.31pct；销售净利率为9.16%，同比下降0.34pct。其中2020Q3 单季销售毛利率为32.06%，同比下降2.31pct，环比下降2.04pct；销售净利率为11.05%，同比增长0.73pct，环比增长1.28pct。

   　　期间费用方面，公司2020Q1-3 期间费用率为24.52%，同比下降2.31pct。其中销售费用率同比下降3.56pct至13.62%；管理费用率同比增长1.09pct 至5.50%，主要系摊销员工股权激励费用及咨询费增加所致；财务费用率同比增长0.07pct 至-0.07%，主要系票据贴现费用增加及短期借款利息增加所致；研发费用率同比增长0.09pct至5.47%，主要系公司为拓展业务品类，加大对研发费用的投入。

   　　投资建议：

   　　我们预计金牌厨柜2020-2021 年营业收入为25.24、30.37 亿元，同比增长18.73%、20.34%；归母净利润为2.79、3.30 亿元，同比增长15.05%、18.21%，对应当前PE 为19.7x、16.7x，维持“买入”评级。

   　　风险因素：

   　　疫情波动影响超出预期；新品类、新渠道拓展不及预期；行业竞争加剧等。