白酒行业专题分析报告：苏酒两强有望良性竞合 长期发展空间广阔

　　经营分析

   　　江苏整体经济较为发达，白酒市场体量较大且结构较优。近几年，省外全国化名酒不断抢占省内市场，省内苏酒龙头加快改革及前行。2019 年洋河迈入深度改革的阶段，2020 年今世缘制定股票期权激励计划，整体经营目标较高。当前，市场较为关注：1）如何看待洋河的改革及今世缘的发展 2）两者为此消彼长还是良性竞合

   　　市场容量角度：江苏白酒市场持续扩容，苏酒市占率仍有提升空间。江苏整体市场规模增长：2019 年江苏省白酒市场总规模约为 410 亿，参考人均GDP 增速，江苏白酒整体增速在 8%左右，预计 2022 年市场规模在 525 亿左右。假设洋河和今世缘市场占有率不变，则两者年收入复合增速皆在 8%左右。考虑苏酒龙头集中度持续提升，预计两强未来三年收入复合增速将高于 8%。

   　　区域布局角度：苏南空白市场依旧广阔，两强区域战略存差异。洋河的重点战略市场在南京和宿迁，后在苏州、无锡、苏中、徐州、盐城等地均有扩张。今世缘的优势地区在南京大区、淮安大区和盐城大区，2019 年的市占率分别为 15%、27%、13%，在苏州、无锡、苏中、徐州等地相对薄弱，市占率不足 7%。苏南白酒消费价位带较高，7 成以上的市场被省外名酒占据。

   　　渠道模式角度：两者渠道模式存在一定差异，形成错位竞争。今世缘在团购渠道的优势主要在省内政商消费中占主导地位，而洋河具有革新优势，多模式强化渠道深耕，厂家主导趋势明显深度分销，助力其全国市场开拓。但两者在渠道侧重上仍存在差异，今世缘团购占比更高，国缘对开、四开团占比约 65%，洋河梦之蓝系列团购占比约 50%。

   　　我们认为：两者的关系应该分阶段看，近 3 年内，洋河与今世缘并非此消彼长，有望实现良性竞合。一是洋河的改革与调整仍需时间，并非一蹴而就；二是今世缘体量依旧较小，从区域和价位带空间有较多空白点，与洋河实现错位竞争。2022 年以后，多方面因素将影响苏酒的竞争格局，包括：今世缘及洋河省外扩张的步伐，两强高端产品的放量节奏，省外名酒在江苏市场的发展等。

   　　投资建议

   　　洋河改革持续深化，今世缘积极前行，苏酒两强有望实现良性竞合。市场担心省内白酒竞争加剧，两强产品价位带错位，渠道优势不同，洋河重视省外扩张，今世缘发力省内布局。此外，省外名酒市占率依旧较高，两强集中度仍有提升空间。苏酒两强都是值得关注的优质公司，不存在此消彼长，有望实现良性竞合。我们认为，3 年以内洋河和今世缘都是值得重点关注的公司，当前估值具有较高性价比，基本面也在持续改善。

   　　风险提示：宏观经济下行风险；疫情持续反复风险；区域市场竞争风险。