债市每周观点：制造业回暖有微观基础吗?

　　摘要

    策略思考：制造业回暖有微观基础吗？从11月第一周的高频数据看，经济复苏的速度延续9-10月的放缓，这一趋势在总体上尚未扭转；最大的变化来自房地产市场：商品房销售涨幅在9-10月连续收敛之后，再次“奇迹般”地扩大。若涨势进一步得到确认，此前一度回落的新开工可能重新受到提振，进而保证房地产投资不落。 除房地产投资韧性不减之外，我们关注：制造业回暖可期吗？ 宏观层面上，制造业投资的“周期性”特征并不突出。例如，工业企业利润总额所代表的盈利指标，理论上对制造业投资有正向驱动力。实际上盈利指标每3年为一个周期，库存指标稳定地滞后于盈利1年，而制造业投资未呈现明显的“3年小周期”规律。与盈利指标（内生变量）相比，制造业投资与负债指标（外生变量）的关系反而更稳定，即扩大投资并不一定要求盈利改善，但往往离不开金融支持。 微观层面上，制造业投资的“自主决策”程度最高。我们建议关注一套参考指标：企业家问卷调查指数。这是央行建立的一项季度调查，调查对象为全国范围内5000多户工业企业，调查内容为企业家对生产经营各方面的感受与判断。制造业投资与该问卷调查的各分类指数走势较为一致。更重要的是，2008年以来，企业家问卷调查指数的当年年末值，对第二年制造业投资的走势有高度准确的预示作用。 目前看，企业家对经营状况的感受与判断持续回暖，价格与订单因素已经好于去年末，这或将成为2021年制造业投资回暖的微观基础。 #交易复盘：现券先涨后跌。①月初资金面转松。公开市场大幅净回笼，但月初扰动因素较少，加之新债供给压力减轻，资金利率高位回落。②现券市场收跌。现券成交量仍低，收益率多数上行，债市一度回暖，后续因股市大涨及资金利率反弹而转为上行。基金久期上行，分歧程度为年内高位。③基金和券商是主要买盘。200210：主要是基金在买；200006：主要是券商在买。④利率十大同步指标以“利空”信号为主（7/10）。3个利好因素来自：发电耗煤、水泥和电影票房。

    风险提示：国外疫情形势反复