中公教育(002607)重大事项点评：定增建设学习基地 进一步巩固龙头优势

公司拟通过非公开发行募资不超过60 亿元，主要用于建设怀柔学习基地（42亿元）和补充流动资金（18 亿元）。我们认为学习基地的建设有望在降低成本的同时，进一步扩大公司优势，强化龙头地位。维持2020-2022 年全面摊薄EPS 预测为0.40/0.53/0.66 元，维持“买入”评级。

    事件：拟非公开发行不超过60 亿元。11 月23 日，公司公告称拟针对不超过35名投资者非公开发行不超过60 亿元，对应股票数量不超过12 亿股（小于发行前总股本20%）。本次募集资金将主要用于怀柔学习基地建设（42 亿元），剩余用于补充流动资金。

    怀柔学习基地投资额达42 亿元，可同时容纳2 万名学生。根据公司公告，怀柔学习基地投资总额达42.14 亿元，其中场地购置费34.23 亿元，室内装修费7.91亿元，预计建设周期达3 年，预计IRR16.38%，投资回报期7.38 年。怀柔学习基地集授课、培训、食宿、后勤保障于一体，建筑面积达32.6 万平米，可同时容纳2 万名学生。

    学习基地建成后，有望降低成本、提升学习体验、强化品牌形象。学习基地主要用于公司封闭式学习营的使用，过去公司采取的模式为与协议酒店长期合作，以协议价租入酒店客房和会议室进行教学，一定程度上受制于酒店本身的客房情况，稳定性较差，而建立学习基地后，我们认为主要改变在于，1）有效降低成本：假设学习基地按照40 年摊销，每年折旧成本约1 亿元。假设学习基地全部为3 天/7 天集训营，满负荷使用下每年可容纳243/104 万学员，生均成本在41-96 元/人。因此，在产能利用率充分使用的情况下，学习基地可有效降低成本，提升利润水平。2）提升学习体验：学习基地能够按照不同功能分区设计（教学区、餐饮区、住宿区），相对原有酒店设施更加专业，大幅改善学习环境，有望提升学习效率和服务体验。3）强化品牌形象：公司由过去较轻的资产扩张模式改变成较重的学习基地模式，相对业内其他对手具备更大的差异性和更深的壁垒，从而有望进一步强化品牌形象，扩大优势。

    补充流动资金，有望降低负债水平和利息费用。截至三季度末，公司资产负债率为78.5%/+5.7pcts，剔除预收账款后资产负债率为58.5%/+5.4pcts，整体负债率较高。账面资金50.7 亿元，交易性金融资产41.2 亿元，合计91.9 亿元。短期负债32.3 亿元，合同负债74.1 亿元，合计106.4 亿元。1-3Q20 公司产生利息费用1.28 亿元/+73%。若按照发行草案补充流动资金达18 亿元，有望降低负债水平和利息费用，从而提升利润率。

    风险因素：定增及募投项目进展低于预期；公务员招录考试、事业单位招录考试、教师招录考试等政策变化的风险；公务员、事业单位、教师人才需求减弱的风险；行业竞争加剧的风险；新型冠状病毒疫情影响公司短期教学活动正常开展超预期的风险。

    投资建议：公司拟通过非公开发行募资不超过60 亿元，主要用于建设怀柔学习基地（42 亿元）和补充流动资金（18 亿元）。我们认为学习基地的建设在降低成本的同时，进一步扩大了公司优势，强化龙头地位。维持2020-2022 年全面摊薄EPS 预测为0.40/0.53/0.66 元，维持“买入”评级。